Carlos Tech

En este sentido, y sin ningún género de duda, lo más relevante en el ámbito financiero ha sido la relativa normalización del riesgo país de las economías periféricas europeas, especialmente relevante en el caso de España, Italia e Irlanda. Recordemos que finalizamos el 2012 con las primas de riesgo (diferencia de rentabilidad entre el bono a 10 años con respecto a Alemania) en niveles muy elevados, pero algo más reducidos que los alcanzados en agosto del mismo año, cuando la unión monetaria europea parecía desmoronarse.

En el caso de España, el año 2013 abrió con la prima de riesgo en niveles de 400 puntos básicos (lejos de los 600 alcanzados 6 meses antes) y, previsiblemente, finalizará en valores del entorno de los 200 puntos básicos, lo que representaría una reducción del 50% en el año y del 70% desde máximos.

Así, imbuidos en este aumento generalizado de la confianza, los mercados de valores europeos finalizarán el 2013 con rentabilidades positivas y, en general, de dos dígitos. El Eurostoxx 50, representativo de las 50 mayores empresas europeas, refleja a día de hoy una rentabilidad del 12%, el CAC francés y el MIB italiano del 13,5%, el Ibex del 14% y el DAX alemán del 19%.

Esta notable mejoría en la confianza en los países periféricos, y especialmente en España, reflejada en una menor prima de riesgo y seguida del aumento de valor de las acciones, tiene un soporte más inmaterial que real. Es decir, es más consecuencia de la firmeza del Banco Central Europeo en la defensa de la moneda única que de una clara y manifiesta mejoría de las variables que la afectan. Y, por lo menos en el caso de España, no es que no existan indicios  e mejoría, que sí existen, como la notable recuperación de la balanza exterior hasta alcanzar superávit, el mejor comportamiento de las ventas minoristas, el notable desapalancamiento del sector privado, el saneamiento del sistema bancario, etcétera. El problema es que algunos de los principales desequilibrios que nos han llevado a la crisis sufrida en los últimos años siguen latentes y empeorando.

En este sentido, destaca especialmente el déficit público que, de mantenerse la actual tendencia, provocará que nos situemos en el 2015 con un nivel de deuda cercano a un billón de euros, similar al PIB que genera todo el país en todo un año de trabajo. Y lo preocupante es que parece que el Gobierno central no cuenta con la decisión para encarar con firmeza este problema, atacándolo más por el lado del aumento del ingreso (más impuestos) que por la reducción del gasto.

El déficit público no sólo es relevante por las dudas que sobre su sostenibilidad existen, sino porque en los últimos años ha supuesto un drenaje de liquidez desde el sector privado, que ha visto como se reducían sustancialmente sus posibilidades de financiación. No olvidemos que desde el inicio de esta crisis se ha destruido financiación al sector privado por unos 300.000 millones de euros, importe prácticamente coincidente con el aumento de la deuda del sector público.

Revertir esta tendencia, por su impacto en la confianza y en la financiación de nuestras empresas es, a todas luces, tarea absolutamente prioritaria. Sólo con un déficit de la administración sostenible y con la adecuada financiación empresarial estableceremos la base para el relanzamiento de nuestra economía.

Encaramos, por tanto, el nuevo año con algunos rayos de sol, pero también con las sombras que genera la falta de solución de problemas fundamentales que pueden impactar en la confianza y, como no, en los mercados financieros. De la forma de abordarlos dependerá la evolución de los mercados de bonos y acciones en los próximos meses.

Lejos de lo que se podría pensar en un primer momento, “la fragmentación del mercado financiero europeo provoca que el recorte no se transmita a la periferia, pero sí a los restantes países europeos”, entre ellos Alemania, Holanda o Francia, por ejemplo, explica en su última presentación sobre 'Perspectivas Económicas y Financieras para 2014' Torres. Por ello, “el recorte incrementa el diferencial de tipos entre países, que se traslada a unos y no a otros”, y esto, a su vez, “contribuye a deteriorar la competitividad de los periféricos en beneficio de los países sin problemas”.

Igualmente, advierte Torres, el recorte de tipos supone la depreciación del euro, lo que “no beneficia a la demanda interna -muy débil en la periferia-, pero sí a las exportaciones”, terreno en el que “los grandes países exportadores se benefician más que los periféricos”.

Con este contexto, Solventis recomienda de cara al año que se avecina invertir en renta variable “por concepto y no por momentum”, es decir, en “empresas saneadas, con beneficios diversificados y buenas rentabilidades”, por un lado, y en renta fija corporativa a corto plazo ‘high yield’, por otro. Y, en sentido contrario, evitar invertir en un único activo o sector, así como “mantenerse alejados de la deuda a largo plazo con tipos de interés muy bajos”.

Entre sus últimas incorporaciones en cartera, destacan nombres como Accenture, OHB, Eutelsat Communications, JP Morgan Chase y SES.

La boutique barcelonesa cuenta hoy día con dos sicav abiertas, Solventis EOS -de renta variable focalizada en empresas europeas, sobre todo- y Solventis Atenea -de renta fija europea a corto plazo monetaria cuyo objetivo es batir la inflación-, un patrimonio bajo gestión de 200 millones de euros -60 millones en sicav, tanto familiares como abiertas, y 140 millones en gestión discrecional de carteras, para la que utiliza fondos de terceros- y unos 400 millones en asesoramiento. En su caso, la sicav Solventis EOS lleva una rentabilidad en el año del 19,68% con una "destacada menor volatilidad", según su gestor.

Además, Solventis también ofrece dos planes de pensiones bajo el paraguas de Arquia Gestión, clones de sus dos sicav abiertas: Solventis EOS y Solventis Cronos.

Fuente: Funds people

Del estudio realizado por Solventis se desprende que existen mil treinta (1.030) compañías en toda España con capacidad de acceso al MARF, de las cuales el 54% corresponde al sector industrial, el 31% al sector servicios y 15% al comercio. Las comunidades con mayor número de compañías con capacidad de acceso al MARF son, Madrid con 358, Cataluña con 204, Comunidad Valenciana con 87, País Vasco con 76 y Galicia con 55 empresas, agrupando el 70% del total.

El innegable esfuerzo que han realizado las empresas y los ciudadanos españoles parece que, aunque de forma muy moderada, empieza a dar sus frutos. En este sentido, llama especialmente la atención la mejoría de nuestra balanza por cuenta corriente, que ha pasado de déficits del 10% del PIB a un ligero superávit, que será cercano al 1% al cierre de este año. Dicho de otra forma, hemos logrado aumentar las exportaciones, vendiendo fuera lo que no estamos vendiendo en el país. Algo parecido ha ocurrido en otros países con problemas, como Irlanda o Portugal, que han impulsado sus exportaciones como mecanismo de salida de la crisis. Sin embargo, en Alemania han mantenido un superávit del entorno del 7%, e incluso en Holanda han aumentado el superávit desde el 7% al 10%, logrando mantener así un débil crecimiento ante la debilidad de su demanda interna.

La competencia en los mercados internacionales es realmente intensa dadas las necesidades de los países periféricos de exportar, necesidades que conviven con las políticas de Alemania y otros países exportadores, que no renuncian a su hegemonía, algo considerado por muchos como poco solidario. Dado que la competencia en los mercados internacionales tiene en el precio uno de sus principales determinantes, durante los últimos meses hemos asistido a una caída bastante generalizada de los precios de los bienes y servicios. Eso es lo que refleja el Índice de Precios al Consumo (IPC) en los diferentes países de Europa, con tasas próximas a cero y, en algunos casos, negativas.

En este contexto, existe un nada despreciable riesgo de deflación en Europa que, conviviendo con un crecimiento muy pobre, supone un nuevo peligro para el conjunto del continente. Así, si el crecimiento es reducido y los precios de los bienes y servicios no aumentan, es difícil que aumenten los beneficios empresariales. Y si existe riesgo de que no aumenten los beneficios empresariales, ¿cómo es posible que los mercados financieros, bolsa y bonos, experimenten la subida comentada?.

La realidad es que la mejoría de la bolsa y de los bonos es consecuencia más de una reducción en la percepción del riesgo por parte de los inversores que de una mejoría de las variables fundamentales. Es decir, los inversores parecen asumir ahora niveles de riesgo que no estaban dispuestos a asumir hace tan solo unos meses.

Si no toda, parte de la explicación podría radicar en la notable liquidez que existe en el sistema. Las políticas económicas aplicadas han recurrido, a uno y otro lado del Atlántico, al impulso de la liquidez como mecanismo para favorecer el crecimiento. Sin embargo, este aumento de la liquidez podría estar contribuyendo a generar una inflación de activos (bolsa y bonos) que podría complicar nuestro horizonte económico.

En el momento actual creo que todavía no es así, pero debemos ser cautelosos para no crear una nueva burbuja que dificulte la salida de la crisis y la recuperación de las economías.

El recorte de 25 puntos básicos en los tipos de interés anunciado por el Banco Central Europeo (BCE) pretende atajar el primer problema comentado: impulsar el crecimiento y huir de la deflación. Sin embargo, también contribuye a alentar el nacimiento de una posible burbuja en los mercados de activos financieros. Modular ambos riesgos no será tarea fácil, constituyendo el gran reto al que nos enfrentamos en los próximos meses.

De hecho, en base a los datos del BCE, las empresas de España e Irlanda son las que más han sufrido la ausencia de financiación durante la crisis. En el caso de España, durante el periodo comprendido entre junio de 2008 y junio de 2013 el crédito a las empresas se ha contraído en unos 205.000 millones de euros, lo que supone una caída de 21%. Adicionalmente, las empresas españolas han visto encarecido su coste de financiación con respecto a las alemanas en unos 250 puntos básicos. Ésta situación, que según la agencia de valores Solventis previsiblemente se prolongará en el tiempo, hace que el tejido empresarial esté abocado a buscar fuentes alternativas de financiación, y es ahí donde el MARF puede jugar un papel relevante.

Solventis, que recientemente ha sido designada uno de los tres Asesores Registrados que actualmente tiene el MARF, ha realizado un estudio con el fin de determinar las compañías españolas en disposición de emitir deuda en este mercado de cara a poder financiar sus operaciones corrientes y/o sus proyectos de expansión y desarrollo. La mayoría de las empresas analizadas son exportadoras, con posiciones destacadas en sus mercados y con posibilidad de mejorar las estructuras financieras de sus balances. Además, son compañías con un EBITDA superior a los diez millones de euros y cuya deuda financiera neta no excede en seis veces dicho beneficio.

Del estudio realizado por Solventis se desprende que existen 1.030 compañías en España con capacidad de acceso al MARF. Por sectores, el 54% son empresas industriales, el 31% del sector servicios y un 15% de comercio mayorista y minorista. Geográficamente, el mayor número de compañías con capacidad de acceso al MARF está en Madrid con 358 empresas; Cataluña, con 204; Comunidad Valenciana, con 87; País Vasco, con 76, y Galicia con 55 empresas. Estas cinco comunidades agrupan el 70% de las compañías.

Tipos medios de emisión

Solventis ha estimado, además, los tipos medios de emisión en función de un riguroso análisis basado en el estudio de un volumen significativo de emisores europeos de deuda, para compañías de mediana capitalización, excluyendo a sociedades financieras y utilities (empresas que mantienen y explotan infraestructuras de servicios públicos y/o estratégicos como el gas, agua, electricidad o telecomunicaciones). A esta estimación se ha incorporado un ajuste por liquidez en base a los parámetros observados en mercados internacionales equivalentes al MARF.

Del análisis realizado se desprende que los tipos medios de emisión para las potenciales empresas que acudan a financiarse al MARF dependerán de la solvencia de cada emisor. A modo de ejemplo, empresas con un ratio de Deuda Financiera Neta/EBITDA entre 1,5 y 4,0, un ratio Deuda/Activo entre 25% y 50% y un ROA (rentabilidad del activo) entre el 1% y el 5%, deberán remunerar en niveles del 2,75%- 3,05% para emisiones a 3 años, y del 4,00%-4,50% para emisiones a 5 años. En el caso de empresas con una estructura financiera más deteriorada, por ejemplo con unos ratios Deuda financiera Neta/EBITDA de entre 3 y 7 veces, un ratio Deuda/Activo entre 50% y 60% y un ROA entre el -4% y el 1%, deberán remunerar en niveles del 5,00%-7,00% para emisiones a 3 años, y del 7,50%-10,00% para emisiones a 5 años. Solventis estima que el tamaño mínimo de las emisiones se situará en el entorno de los 15 millones de Euros, pudiendo superar en casos puntuales los 50 millones de Euros. Igualmente, considera que en una fase inicial los vencimientos se concentrarán entre los 3 y los 5 años.

La institución que preside Mario Draghi ha decidido reducir en otro cuarto de punto el precio oficial del dinero, hasta un 0,25%. Una medida que según el banquero central contribuirá a "impulsar el crédito" entre empresas y hogares. Pero, ¿cómo afectará exactamente a bancos, ciudadanos y compañías que el dinero valga menos? ¿Favorecerá el consumo y la recuperación?

Los expertos se muestran cautelosos. "Es verdad", dice Victoria Torre, economista analista de Selfbank, "que habrá un efecto psicológico positivo a escala macroeconómica, pero el traslado de los beneficios a la economía real es complicado".

Y es complicado por varios motivos. Por un lado, los tipos de interés ya estaban inusualmente bajos (bajaron del 1% en 2011), por lo que una nueva rebaja no supondrá un vuelco drástico. Por otro, como apunta Christian Torres, economista de Solventis, "porque el crecimiento es todavía muy débil", lo que sigue consituyendo "un riesgo y también un lastre de cara al futuro".

La agencia de valores Solventis, que recientemente ha sido designada uno de los tres asesores registrados del MARF, realizó un estudio con el fin de determinar las compañías españolas en disposición de emitir deuda en este mercado de cara a poder financiar sus operaciones y sus proyectos de expansión.

Del estudio se desprende que existen mil treinta (1.030) compañías en toda España con capacidad de acceso al MARF, de las cuales el 54% corresponde al sector industrial, el 31% al sector servicios y el 15% al comercio.

En el caso de Galicia, el estudio de Solventis identifica cincuenta y cinco empresas (55) susceptibles de emitir deuda en este mercado. De éstas, el 42% pertenecen al sector industrial, el 34% al sector servicios y el 24% al comercio.
Predominan las empresas del sector textil, alimentación y conservas, distribución y aquellas relacionadas con el sector primario. 'La mediana empresa gallega, generalmente de propiedad familiar, sigue teniendo dificultades para financiarse, lo que entorpece sobremanera su capacidad de expansión internacional, su capacidad de acometer procesos de concentración y, en general, su posibilidad de crecimiento en un escenario post-crisis', explican desde Solventis.

Del análisis realizado se desprende que los tipos medios de emisión para las potenciales empresas que acudan a financiarse al MARF dependerán de la solvencia de cada emisor. En los mejores casos deberán remunerar en niveles del 2,75% al 3,05% para emisiones a 3 años, y del 4% al 4,50% para emisiones a 5 años. Para empresas con una estructura financiera más deteriorada deberán remunerar en niveles del 5% al 7% para emisiones a 3 años y del 7,5% al 10% para emisiones a 5 años.

Solventis estima que el tamaño mínimo de las emisiones se situará en los 15 millones de euros, pudiendo superar en casos puntuales los 50 millones de Euros. Igualmente, considera que en una fase inicial los vencimientos se concentrarán entre los 3 y 5 años.

Así lo señala un informe del grupo de servicios financieros Solventis. La firma, con sede en Barcelona, es uno de los tres asesores registrados con los que cuenta actualmente el Marf.

Según Solventis, en toda España hay 1.030 compañías con capacidad de acceso al Marf. De ellas, el 54% son del sector industrial; el 31%, del sector servicios, y el 15% se dedican a la actividad comercial. Se trata, mayoritariamente, de empresas exportadoras, con beneficios de explotación superiores a los diez millones de euros y con una deuda financiera neta que, como máximo, multiplique por seis el ebitda.

De las 204 firmas catalanas que identifica Solventis, el 53% son industriales; el 30% de servicios, y el 17% del sector comercial, tanto mayorista como minorista.

Esta decisión se ha producido tras la presentación de la documentación requerida por parte de estas entidades y comprobarse que cumplen con los requisitos exigidos para esta función. Según han explicado desde BME, todas las empresas con valores admitidos a cotización en el MARF deberán designar un asesor registrado, por lo que esta figura resulta de gran importancia en el funcionamiento de este mercado.

Los asesores registrados deberán contar con experiencia en el asesoramiento a compañías en relación con su actuación en el mercado de valores, así como en la preparación y revisión de folletos informativos y otra documentación de información financiera y asesorarles en el cumplimiento de las obligaciones y requisitos que impone.

Los Miembros del MARF son quienes pueden ejecutar las operaciones de compra–venta en el mercado así como proceder a la liquidación de las mismas de acuerdo con la normativa, para lo cual deben acreditar los recursos técnicos y humanos necesarios.

Algunos datos así lo corroboran. El crecimiento del PIB arroja valores positivos, aunque muy modestos. El aumento del desempleo parece detenerse, aunque no logramos reducir todavía de forma contundente el número de los ciudadanos sin trabajo. El déficit exterior se ha tornado en superávit, aunque más por la disminución de las importaciones (nuestra demanda sigue siendo muy frágil) que por el aumento de las exportaciones que, en cualquier caso, si han aumentado. La huida masiva de capitales privados, que alcanzaba valores alarmantes a mediados del año pasado, ha cambiado de signo y, desde comienzo del presente año, se observa una entrada de inversores en España. La prima de riesgo (diferencial entre el bono a 10 años español y alemán) ha mejorado sistemáticamente, cayendo desde los máximos de 600pb de Agosto pasado al entorno de los 240pb actuales. Finalmente, nuestra bolsa de valores, medida a través del índice IBEX-35, es la que refleja una mayor revalorización de la Unión Monetaria (+15% en lo que va de año) por encima de la inglesa (+10%), alemana (+13%) o la francesa (+14%).

Aunque sin duda podríamos haber hecho las cosas mejor y más rápido, es posible que no estemos en el mal camino. Por ello, es vital ahora consolidar actuaciones que impulsen el crecimiento de nuestra economía. Al margen de las ya comentadas hasta la saciedad (reducción del Déficit Público, redimensionamiento de las Administraciones, fluidez del crédito bancario, etc.) me van a permitir que en esta ocasión me focalice que las actuaciones necesarias para reducir la dependencia de nuestro sistema productivo (nuestras empresas) del sistema bancario.

Nuestra economía tiene una altísima dependencia de los bancos. De hecho, la financiación bancaria es casi la única fuente de financiación externa de nuestras empresas, representando más del 85% del total de financiación ajena. Ello choca notablemente con las cifras mostradas por otros países desarrollados, especialmente los anglosajones, que reflejan niveles del 40%, menos de la mitad que en el caso de España.

Los motivos por los es aconsejable reducir esta bancarización parecen evidentes: (i) el aumento de los requerimientos de capital a los bancos, junto con su necesidad de desapalancamiento, mora latente, etc., hacen que no sea previsible que el crédito bancario fluya eficientemente en los próximos tiempos (ii) es muy sano contar con fuentes de financiación diversificadas, (iii) acabamos de asistir a un schock del sistema bancario que ha mermado el crédito a toda la economía, por lo que convendría reducir el riesgo que para esta representa mantener esa intensa dependencia del crédito bancario ante posibles schocks futuros.

Para conseguirlo es necesario impulsar el acceso de nuestras empresas a los mercados de valores (acciones y bonos), estableciendo un marco normativo realmente atractivo para emisores e inversores. Creo que existen dos aspectos claves. Por un lado, necesitamos empresas mas grandes (el tamaño medio de la empresa española es de los mas pequeños de entre los países de nuestro entorno), pues la aproximación a los mercados requiere una dimensión mínima.

Por otro lado, necesitamos una modificación legislativa que impulse el acceso de empresas e inversores a estos mercados mediante (i) el impulso de procesos de concentración sectorial, (ii) el establecimiento de unas condiciones de acceso a los mercados eficientes, simples y de coste reducido, (iii) implantación de un marco fiscal atractivo que impulse a los inversores hacia estos mercados, como existe en otros países europeas (Alemania o Gran Bretaña son un buen ejemplo de ello).

Mañana Lunes se inaugura el Mercado Alternativo de Renta Fija (MARF), una buena iniciativa en este sentido, al igual que lo ha sido el Mercado Alternativo Bursátil (MAB). Sin embargo, si no se establecen otras medidas de impulso quedarán en simplemente eso: buenas iniciativas.

Otras fuentes financieras consultadas por este diario constatan que "claramente hay apetito" por invertir y comprar en España, a medida que ha ido mejorando la imagen del país. "Se ha alcanzado ese punto casi perfecto entre precios bajos y signos creíbles de recuperación económica a corto plazo. Es una excelente combinación", explican estas mismas fuentes.

La tentación de obtener fondos deshaciéndose de activos viene de hace al menos tres años, si bien los altos precios de entonces o la ausencia de mercado frustraron gran parte de las operaciones. El Gobierno de Rajoy ya intentó en 2012, al igual que Zapatero dos años antes, vender gran parte de las 'joyas de la corona' del patrimonio industrial del Estado. Así, esperaba obtener unos 30.000 millones de euros deshacíendose de Renfe, Aena, Paradores Nacionales, Puertos del Estado y de sus participaciones en IAG (matriz de Iberia) y Red Eléctrica Española, entre otras.

Las dudas expresadas por los inversores respecto a España el pasado año y la imposibilidad de encontrar precios asumibles impidieron llevar a cabo cualquiera de esas desinversiones. Sin embargo, en 2012 sí que logró ganar más de 90 millones de euros con la venta de edificios de alto valor arquitectónico (como la antigua sede de la CNMV, o el antiguo edificio de Radiotelevisión ) y fincas rústicas de titularidad pública.

El Ministerio de Hacienda ha insistido en esta política y el pasado mes de junio sacó a la venta más de 15.000 inmuebles ahora en poder del Estado. En la web habilitada para vender este patrimonio se puede comprobar que, entre otras propiedades, venden hasta 98 edificios calificados como singulares. También las comunidades autónomas se han lanzado a la venta: En agosto, por ejemplo, el banco estadounidense Goldman Sachs y el fondo de inversión Azora adquirieron 3.000 apartamentos propiedad del Gobierno regional por 201 millones de euros, 67.000 euros de media por piso, según informó el Financial Times.

El banco malo, a velocidad de crucero

"Es cierto que los actuales niveles de incertidumbre han distraído la atención de algunos inversores internacionales (...) España es ahora el lugar en el que hay que estar para invertir exitosamente dentro del sector del ladrillo". Así de claro se muestra el banco BNP Paribas en el último informe de su división inmobiliaria. Para esta entidad especializada en la banca de inversión, en general "tanto empresas como bancos ofrecen activos inmobiliarios de primera en un contexto de baja competencia. Hay más activos en localizaciones exclusivas a la venta que en cualquier otro momento", explican.

Ante este cambio de las percepción, los inversores internacionales han vuelto a mostrar interés por las propiedades inmobiliarias españolas, seis años despúes del inicio de la crisis del ladrillo. Prueba de ello es que el Sareb (conocido como banco malo) lleva semanas vendiendo todo tipo de activos considerados tóxicos a distintos fondos de inversión y capital riesgo. La última operación ha sido la venta de una cartera de préstamos del Grupo Colonial (245 millones), adjudicados a la firma Burlington Loan Management Limited.

Apenas unos días antes de que ese hedge fund (fondo que busca una alta rentabilidad) viniera a hacer negocios con el banco malo, otro de los grandes del sector, el fondo de capital riesgo HIG Capital, se apropió de la gestión de una cartera de cerca de un millar de viviendas situadas en Valencia, Madrid, Andalucía, Murcia y Canarias (cartera denominada Bull, toro en inglés). El Sareb, después de un inicio tímido, ha "intensificado su actividad comercial" y ha vendido además otros 1.800 inmuebles a distintos inversores.

La percepción del mercado hacia España ha cambiado (buen prueba es la reducción de la prima de riesgo, por ejemplo) en los últimos meses y los analistas ya no añaden un "vender" a cada operación. "Llevan unos seis meses llamando a puertas y a ver qué es lo que hay; sin exigir unos precios de derribo, sino más bien un precio justo", opina Christian Torres, si bien señala que los niveles distan de ser los registrados en 2007.