Carlos Tech

"La evolución cíclica de la economía ha llegado al punto de inflexión que modificará su tendencia", explicó el pasado jueves 29 el secretario de Estado de Economía, Fernando Jiménez Latorre. En esta misma línea, el pasado lunes, el presidente del Gobierno, Mariano Rajoy, mentalizó a la dirección de su partido acerca de los síntomas de recuperación de la economía española.

¿Hay razones para compartir el optimismo del Gobierno?

Tanto los analistas consultados por este diario como los datos de coyuntura invitan a mantener la cautela, ya que "aún es pronto y ya nos ocurrió en 201o que dimos por acabada la crisis demasiado pronto", tal como recuerda Jordi Fabregat, director del Executive Máster en Dirección Económico-Financiera de la escuela de negocios Esade.

"Sí que se percibe desde hace meses un cambio de tendencia, con el que parece que podríamos empezar a salir el año que viene. Parece que hemos tocado fondo", opina el profesor Fabregat. También "cauteloso" prefiere mantenerse Christian Torres, socio director de la firma de inversión Solventis, para quien se puede hablar de una "ralentización en el empeoramiento, aunque en ningún caso se puede dar cabida a la complacencia".

Para identificar este porcentaje, a cada gestor se le preguntó cuál sería su peso medio en renta variable en cartera, si +100 fuera estar totalmente invertido y -100 totalmente bajista.

Este dato no tiene por qué representar su exposición real a los mercados de renta variable, sino la que tendrían en función de sus expectativas del mercado.
Igual que sucedió el mes anterior sólo 1 gestor participante señaló que tendría posiciones bajistas. En el extremo opuesto, 3 de ellos tendrían una exposición total a bolsa, si bien la mitad de los gestores tendrían un 85% o más de su cartera invertida en este activo.

Considerando aquéllos que respondieron también en julio, sólo el 20% se consideraban más alcistas, mientras que un 53% reducirían posiciones en bolsa. Por lo tanto, el 27% restante no realizarían ningún cambio.
Algunos de los comentarios opcionales de los gestores que han aceptado ser citados se publican a continuación, si bien los resultados de la encuesta se realizan de manera anónima.

- Christian Torres, gestor de Solventis EOS SICAV: "Adicionalmente tenemos unas opciones de índice a corto plazo (vencimiento Septiembre) las cuales a vencimiento cambiarán la exposición en caso de movimientos sustanciales del equity. Pasaríamos a exposición del 80%-85% (bajando/subiendo +/- 7%) y esto nos daría más margen para invertir en caso de bajadas o reducción de exposición en caso de revalorizaciones significativas en el corto plazo, especialmente con elecciones Mrs. Merkel, "ceiling US", Spain/política derating posible, en el corto plazo."

- David Cano, socio de Españoleto Gestión Global: "Vamos a incrementar la exposición a RV aumentando peso en Europa. Además, elevamos duración en deuda española hasta situarla en 3,6 años (desde 2,5 años) comprando zona 5 años. Ha vencido la última Letra que teníamos. El peso en este activo llegó a ser del 12% hace 18 meses. Seguimos con una muy elevada exposición a USD (20%) lo que ha supuesto un lastre para el VL en julio. Incrementamos marginalmente el peso en Gestión Alternativa (hasta el 1,9% desde el 1,1%), con un 1,0% de exposición a materias primas. Aumentaremos peso en RF Convertible (actual del 1,7%, objetivo 5,0%)."

- Eduardo Cobian, gestor de Maver-21 SICAV: "Las bolsas ya no están baratas por valoración aunque si por prima de riesgo respecto de los bonos. Salvo catástrofe cualquier caída será aprovechada para toma de posiciones."

- Jaime Martínez, director de inversiones de Fonditel: "La tendencia de medio plazo sigue siendo alcista."

- Javier Ruiz, gestor de Metavalor: "Seguimos encontrando más valor en las empresas pequeñas y medianas, tanto en España como a nivel internacional (Francia, Japón...). Algunas valoraciones de valores domésticos se nos hacen muy exigentes en estos niveles."

- José Ramón Iturriaga, gestor de Okavango Delta: "Los fundamentales mandan. Bancos y ciclo deberían seguir haciéndolo mejor como las últimas semanas."

- Josep Prats, gestor de Abante European Quality Fund: "Disminución lenta pero segura de la percepción de riesgo. Especialmente en la zona euro. Múltiplos PER medio-bajos con tipos de interés estructuralmente bajos. Potencial alcista claro, especialmente en bancos si descartan macroampliaciones de capital."

- Miguel Jiménez, gestor de Renta 4 Pegasus: "Esperamos consolidacion a cirto plazo. El.potencial del SP 500 creemos que es limitado. Si hay caídas, estas serian aprovechadas para comprar."

- Miguel Arregui, gestor en Analistas Financieros Internacionales: "Elevamos ligeramente el peso de RV en la cartera recomendada y lo situamos por encima del benchmark (+5pp). RV EUR y, en particular RV ESP, son nuestras principales apuestas. También tenemos sobreponderada la RV Japón. En RV emergentes somos muy selectivos. Nuestra exposición a RF está en consonancia con el benchmark. Preferimos plazos cortos-medios en instrumentos con spread altos, por lo que nuestra inversión se concentra en RF ESP."

Y los mercados, venga, para abajo. "Son movimientos contradictorios –dice Christian Torres Lang, socio director de Solventis-. Los datos estadounidenses salen mejor de lo que se esperaba, y eso nos afecta a todos: si se reducen los estímulos, entonces eso supone menos dinero para la renta variable. A partir de aquí vienen los tipos más altos en la renta fija. De modo que también aflora menos dinero en la renta variable. Y las bolsas retroceden. De cajón, vamos".

Ya lo ven. Lo han notado los mercados estadounidenses, que se han puesto en rojo desde la apertura, a las tres y media de la tarde. Y lo han notado los parquets europeos, y el Ibex entre ellos, que ha tirado abajo con relativa fuerza, tras tres semanas estupendas. Hoy se ha dejado el 0,37%, para aguantar justito la línea de los 8.500 puntos (ha cerrado en 8.529). Bueno, no pasa nada. Esto es agosto, y ya se sabe que en agosto todo vale.

El caso es que los índices financieros españoles empiezan a ofrecer síntomas ilusionantes. El Ibex se está solidificando por encima de los 8.000 puntos (ha cerrado en 8.282, con un +1,09%), la prima de riesgo ha vuelto a romper a la baja la barrera de los 300 puntos (295, 8 puntos menos que en la víspera), e incluso Telefónica y Bankia registran resultados notables. ¡Quién lo iba a decir hacer un año, cuando papá Draghi salía a escena para tratar de salvar los muebles!

“El dato del desempleo ha salido mejorado en el segundo trimestre”, dice Christian Torres Lang, socio director de Solventis, buscando argumentos a la calma chicha de hoy. “Con eso, basta para corregir la prima de riesgo, aunque sea un poco”.

¡Vaya susto! ¿Qué es lo que ha evitado el desastre…? Pues, Estados Unidos. Como en los “westerns”, el Tío Sam ha aparecido en el último tramo de la jornada para corregir un poco las cosas. Lo ha hecho en vísperas del Día de la Independencia (Wall Street descansa mañana), al ofrecer unos datos de empleo mejorados. “Está claro que Estados Unidos tira fuerte –dice Christian Torres Lang, socio director de Solventis-. Y posiblemente lo comprobaremos de nuevo el viernes, cuando aparezcan los nuevos datos del paro. Seguro que serán mejores que los anteriores”.

Otra cosa es la UE. Aquí tiemblan Portugal (su bono a diez años llegó a pagar un interés el 8% en algún momento del día, hasta relajarse al 7,4% final), Grecia e incluso España, cuya deuda soberana vuelve a repuntar, claramente por encima de los 300 puntos (309). “No nos engañemos. Hay nervios, pero estamos dentro de un proceso natural –dice Torres Lang-. Seguimos con datos inquietantes, pero mucho menos que los de hace un año, cuando todo era negativo…”.

El sistema financiero español mantiene actualmente 208.206 millones de euros en créditos refinanciados, según el último Informe de Estabilidad Financiera (IEF) del Banco de España. De todo este montante, apenas un 42,4% de los créditos son considerados "normales" por las propias entidades, que dan a entender que no tienen apenas riesgo de mora. El resto (58,6%) se engloban en créditos "dudosos" (los que acumulan al menos 90 días de impago y tienen una alta probabilidad de no devolución) y "subestándar" (que aunque no sufran impago, se estima que puede sufrirlo en el futuro).

Inversores y analistas internacionales sospechan que las entidades financieras utilizan estas refinanciaciones (operaciones cuyos fines son positivos) para ocultar una morosidad mucho mayor de lo que reflejan sus cuentas. Es lo que en el sector se llama la "patada a seguir", mediante la que los bancos aplazan el problema hasta más adelante. Por ello, "se mantiene un importante grado de incertidumbre en los mercados financieros", reconoce el supervisor bancario, debido a las fuertes pérdidas que podrían permanecer en la oscuridad. "Lo que hace falta es mayor transparencia y fiabilidad de las cuentas. Es un proceso hacia el que vamos, la reestructuración se está haciendo", explica Christian Torres, socio director de Solventis.

La banca por ello, a instancia de una circular del Banco de España, tiene de plazo hasta el 30 de septiembre para revisar y reclasificar todos sus créditos refinanciados. De manera general, todas las refinanciaciones hasta ahora consideradas "normales" serán consideradas "subestándar", lo que implicará nuevas provisiones por pérdidas (es decir, reservar una cantidad de dinero en previsión de pérdidas) del 15% de media.

El caso es que los últimos apuntes macroeconómicos le han dado combustible a los depósitos de los mercados financieros, que hoy han echado a correr. Empezó dando vida el FMI, el fin de semana, al anunciar que las cosas están más o menos bien, y al situar las previsiones de crecimiento mundiales en el 2,4% para este año, y en el 2,7% para el que viene. Y le siguió el Banco de Japón, gestor del plan “Abenomics”, al decir que su plan –inyecciones intensivas de liquidez, devaluación galopante del yen- no se para.

Todo eso se ha notado de entrada, tan pronto como el Nikkei ha salido a escena. Ha ganado un 2,73% de buena mañana, porcentaje que tal vez se interprete como una minucia en proporción a la violenta corrección del 21% que ha acumulado en el último mes, pero que tal vez apunte un indicio con respecto a lo que dará de sí el segundo semestre de este año. Y las bolsas europeas le han seguido los pasos.

Eurostoxx 50, el índice que recoge los títulos de las mayores empresas europeas, se ha elevado un 1,36%, dejando atrás la amenaza del rojo anual, y el Ibex también se ha dejado llevar, rondando los 8.200 puntos (ha cerrado en los 8.136, con un +0,81%). “En todo esto, mucho ha tenido que ver Telefónica –dice Christian Torres Lang, socio director de Solventis-. Vuelven a aparecer los rumores de una compra por AT&T, y eso ha animado el índice…”. En una sola jornada, Telefónica ha crecido un +2,39%.

Visto lo visto, faltaba por ver el comportamiento de las bolsas estadounidenses, que siempre abren a la hora de la siesta. Y su apertura ha sido a lo grande, elevándose enseguida más allá del 1%, tanto en el caso del Dow Jones como en el S&P 500. “Vamos a ver qué dice la Fed el miércoles –dice Torres Lang-. Pero no se entiende muy bien a qué vienen tantos nervios en los mercados.

Si Bernanke dijo que no dejaría de inyectar liquidez mientras el paro estadounidense no descienda hasta el 6,5%, eso quiere decir que aún queda un largo recorrido por delante. Por ahora, el paro americano está al 7,5%. Es decir: el plan de estímulos de 85.000 millones de dólares mensuales no va a detenerse en este año. O así lo creemos nosotros”.

Un claro paralelismo a lo descrito nos lo encontramos en el mundo empresarial. Para que las empresas (los barcos) avancen, crezcan y creen empleo es imprescindible que cuenten con la financiación (viento) adecuada a sus planes de desarrollo. Desgraciadamente, en el contexto actual las empresas españolas no disponen de la citada financiación.

La información disponible muestra una elevada destrucción del crédito bancario vivo concedido a empresas desde el inicio de la crisis. Desde marzo del 2009, momento álgido del saldo de crédito en manos de las empresas, el crédito concedido a estas se ha reducido en cerca de 180.000 millones de euros. De hecho, el crédito vivo concedido a las empresas se sitúa en los mismos niveles del año 2006. Y como decía al principio, sin financiación no hay avance, ni crecimiento, ni creación de empleo, ni posibilidad de salir de la crisis.

Resulta absolutamente imprescindible que las empresas españolas reduzcan su dependencia de la financiación bancaria. Esa es la única forma de que los futuros shocks del sistema financiero no provoquen el colapso de toda la economía.

Paralelamente, resulta imprescindible abrir el acceso de las empresas a los mercados de capitales como fuente de financiación complementaria.

A modo de ejemplo, baste decir que el valor de las empresas de Estados Unidos o Gran Bretaña que se financian en sus mercados de capitales suponen, aproximadamente, el 120% de su PIB. En el caso de España, dicho valor es del 65% del PIB. Dicho de otra forma, prácticamente deberíamos de duplicar el tamaño de nuestra bolsa para gozar de una estructura de financiación parecida a la de los países mas avanzados. Por tanto, queda mucho camino por recorrer.

La cuestión ahora es qué medidas debemos impulsar para favorecer el acceso de las empresas a los mercados de capitales. Sin ánimo de ser exhaustivo, se me ocurren algunas. Primero, resulta absolutamente necesario que las empresas ganen tamaño, pues su reducida dimensión en comparación con la de los países del entorno dificulta el acceso al mercado.

Segundo, resulta imprescindible adecuar la regulación que afecta a nuestros mercados de capitales en un doble ámbito. Por un lado, es necesario impulsar los Sistemas Multilaterales de Negociación (SMN), exigiendo un alto grado de eficiencia y agilidad en los autorizados. Actualmente, el acceso a los SMN españoles es más caro y más restrictivo que los implementados en otros países de nuestro entorno. Por otro lado, no parece razonable que inversores españoles (el ICO podría ser un ejemplo) se vean obligados a abrir estructuras de inversión fuera de España ante la imposibilidad de encontrar mecanismos adecuados en el país.

Tercero, es absolutamente necesario mejorar la fiscalidad de las inversiones efectuadas en instrumentos emitidos por pymes. Con una fiscalidad como la actual, sin ventaja alguna con respecto a los grandes emisores, resultará imposible que los inversores acudan a financiar a compañías de tamaño reducido. En este sentido, la administración tiene que entender que bonificar fiscalmente la inversión en estas empresas no es perder recaudación, si no todo lo contrario. Es posibilitar financiación, es alentar el crecimiento, es crear empleo y es, en definitiva, mejorar a medio plazo la recaudación.

Sólo con la ejecución de lo comentado conseguiremos tener unos mercados de capitales que se conviertan en una alternativa eficiente para la financiación de las empresas. Sólo así conseguiremos una bolsa que cumpla con la labor de canalizar el ahorro hacia las empresas que lo demandan, permitiendo una competencia en igualdad de condiciones con países de nuestro entorno.

Sin embargo, lo que ha ocurrido a continuación ha ido en la otra dirección. El Eurostoxx ha tirado hacia arriba (ha subido el +0,38%), y los otros grandes índices europeos, como Frankfurt (+0,67%), le han seguido el paso. Otra cosa ha sido el Ibex (minúscula pérdida del -0.10%, hasta 8.433 puntos, pese a que en algún momento del día había caído a los 8.395), que últimamente no atina. “Ha tenido una sesión bastante tranquila, con oscilaciones de unos 100 puntos –ha dicho Carlos Masdevall, socio director de Solventis-. Lo que pasa es que el peso de las telecos y de los bancos en el índice es muy elevado. Y eso, con las dudas sobre las recapitalizaciones en las entidades y el mal día de Telefónica (-1,24%), se ha notado”.

En realidad, el Ibex ha ido mal casi todo el día. Al menos, hasta que ha salido míster Marshall. Ahí, todo se ha arreglado. Está claro que Estados Unidos va bien. Su PIB ha crecido el 2,4% en el primer trimestre del año, las viviendas pendientes de abril repuntaron el 0,3%, hasta máximos de tres años, y el dato de paro semanal expresa alivio. “La clave –dice Masdevall- está en la retirada de los estímulos. Si la Fed lo hace con cuidado (cuando piense hacerlo), no debería haber grandes convulsiones”.

Desde aquella fecha, los mercados parecen haber reflejado también esa leve mejoría: el Ibex35 se ha revalorizado un 5% hasta los 8.300 puntos, y la prima de riesgo española (la diferencia de rentabilidad entre el bono alemán a 10 años y su equivalente español) se ha reducido en más de 50 puntos básicos (pb), para alcanzar los niveles de 300 pb actuales.

Es cierto que esto es mejor que nada, pero si queremos salir del atolladero en el que nos encontramos es absolutamente imprescindible que la economía española crezca. Solo así conseguiremos frenar el drama del desempleo, hacer viables nuestras cuentas públicas, y eliminar nuevos riesgos, como los que se ciernen sobre nuestro sistema financiero derivados del continuo deterioro de su inversión crediticia y que, de continuar así, podría conllevar nuevas recapitalizaciones de las entidades más débiles.

La cuestión ahora es cómo frenamos el deterioro de nuestra economía y nos aproximamos al crecimiento, lo cual requiere abordar varios frentes. Sin ánimo de ser exhaustivos dado el espacio disponible, citaremos un par.

En primer lugar, debemos continuar con el proceso de consolidación de nuestro déficit público, pero con objetivos más prolongados en el tiempo (cosa que ahora Europa parece aceptar) y, sobre todo, enfocados más en el control del gasto que en el aumento del ingreso, por muchos motivos: diferentes estudios confirman que el impacto negativo en el crecimiento de una economía (el multiplicador) es mucho menor si se ataca el déficit por el lado del gasto que por el del ingreso y porque, por el lado del ingreso, el país ya no puede soportar más esfuerzo.

Me inquieta cuando oigo a algún político argumentar que nuestra recaudación es diez puntos porcentuales de PIB inferior a la media europea y sugieren, por ello, aumentar la presión fiscal. ¿Qué podemos esperar de la recaudación de un país que tiene un 27% de desempleo? ¿Les parecen moderados tipos marginales del IRPF del 56%? En resumen, hay que consolidar el déficit por el lado del gasto, abordando la reforma de la administración pública de forma inmediata y, probablemente y por desgracia, modificar el marco de las pensiones en España.

En segundo lugar, es absolutamente imprescindible que el crédito fluya hacia las empresas, pues sin financiación es imposible abordar nuevos proyectos y crear empleo, algo absolutamente prioritario. No parece factible que en el corto plazo dicha financiación proceda masivamente de la banca, afectada por los procesos de consolidación del sector en España, por los nuevos requerimientos de capital, por el difícil entorno... Por tanto, es necesario instrumentar un acceso mucho más eficiente de las empresas (especialmente las medianas) a los mercados de valores. Esta es la única forma de reducir la fuerte dependencia de la financiación bancaria, reduciendo así riesgos futuros en beneficio de todos. Paralelamente, yal objeto de que exista inversión, debe instaurarse un marco fiscal que otorgue notables ventajas a aquellos inversores que adquieran instrumentos emitidos por estas empresas, marco parecido al existente en países anglosajones, que tan buen resultado les ha reportado y que no se ha conseguido implantar en España ante la negativa de diferentes gobiernos, con una miope visión de futuro en este ámbito.

Y en esta tesitura, un marco fiscal favorable, agresivo, supone un mayor ingreso fiscal, pues al aumentar las posibilidades de financiación de nuestras empresas medianas, y por tanto de su inversión, también aumentan sus resultados, el empleo y la recaudación. Conseguir crecimiento, aunque sea moderado, es la única forma de reducir la prima de riesgo –y, por tanto, el coste de financiación de nuestras empresas–, nuestro endeudamiento, crear empleo y consolidar la evolución de los mercados de valores.

Por tanto, y siguiendo con los acontecimientos de este fin de semana en el sistema bancario de Chipre, el grado de prelación de los activos financieros de una entidad financiera debería seguir el siguiente orden y pari passu dentro de su misma categoría: 1) cuentas corrientes y depósitos bancarios; 2) cédulas hipotecarias; 3) pagarés y bonos senior; 4) deuda subordinada -y, dentro de ésta: (a) Low tier II (LT I), subordinada con vencimiento y opción call, (b) Upper tier II (UT II), subordinada perpetua, y (c) Tier I, participaciones preferentes-, y 5) cuotas participativas y acciones. Así, en caso de quiebra, los primeros en asumir pérdidas corresponden al extremo inferior de la lista, ascendiendo en ella, sucesivamente, hasta cubrir la totalidad de la pérdida en la que se ha incurrido.

Con base en esta premisa, los inversores calculan el binomio rentabilidad/riesgo, exigiendo unos tipos de interés u otros, según donde estén en ese orden de prelación (en ausencia de otras características) por el simple hecho de poderse quedar sin blanca, de tal forma que a mayor riesgo, mayor exigencia de rentabilidad y viceversa. Por tanto, la rentabilidad exigida a un bono senior será inferior a la de un LT II, que a su vez será inferior a la del UT II, y así hasta llegar a los accionistas, que son los que, en definitiva, tan sólo obtienen un posible remanente beneficios pos-impuestos.

Se rompen los fundamentos básicos

Pues bien, venimos observando con cierta preocupación que dicho compromiso asumido por todos los agentes económicos y en el cual todos nos hemos formado está siendo vulnerado por Estados, bancos centrales y organismos multilaterales. Sin lugar a dudas, esta actuación aleatoria conlleva riesgos incalculables. ¿Ha sido la posible imposición de una quita a los depositantes en bancos chipriotas -quita y no exacción fiscal, como nos quieren hacer creer- un hecho aislado? Pues, si atendemos a las últimas reestructuraciones bancarias, parece ser que más que la excepción, esto empieza a ser la norma, y de ahí aún más nuestra preocupación por la constante ruptura de algunos de los fundamentos básicos del mercado de capitales.

Veamos algunos ejemplos: el 1 de febrero de 2013, los bonistas subordinados (tier II) de SNS Reaal Bank (último banco holandés nacionalizado) y accionistas son recomprados a cero. Hasta ahí todo bien. El Gobierno inyectó 3.700 millones de euros, pero no aplicó ningún tipo de quebranto a los inversores de deuda senior. Mantuvieron el orden de prelación, pero al no imponer pérdidas a la deuda senior cargaron a los contribuyentes con un superior coste.

Una semana después, el antiguo Anglo Irish Bank (banco irlandés que fue rescatado con finanzas públicas en el 2009) llevó a cero el valor de su deuda senior. ¿Por qué se tardó tanto tiempo en realizar esta operación?

La actuación del BCE en el caso de la quita de Grecia es también uno de los ejemplos recientes incomprensibles, máxime cuando se encuentra implicado el organismo supervisor. Y ahora y aquí diría que se produce el ataque más flagrante, el 17 de marzo de 2013, a los depositantes en bancos chipriotas se les asignará previsiblemente un impuesto del 6,75 / 9,90% sin antes asignar ningún tipo de recorte a la deuda senior, subordinada o, por supuesto, a los accionistas. Es muy preocupante. La praelatio es una de las bases del mercado de capitales, y poner en entredicho tal mecanismo es, simplemente, precipitarnos a un abismo. ¡Aviso a navegantes!

En las últimas horas se ha variado la escala de quitas que se impondrán a los depositantes chipriotas, en los tramos bajos menores de lo inicialmente anunciado. Realmente, siguen sin comprender nada. Lo relevante es hacer recaer las pérdidas en donde realmente toca, salvaguardando el principio de prelación que da equilibrio a los mercados.

Un sentimiento parecido empieza a extenderse entre los inversores, especialmente los no residentes. Hace pocas semanas, no querían ni oír hablar de España. Ahora son ellos los que preguntan cada vez con más frecuencia, con más interés, intentando recabar información sobre nuestra economía, nuestro sistema bancario, empresas cotizadas e, incluso, mercado inmobiliario. Y aunque en gran medida el contexto global no ha cambiado, si que determinados aspectos reflejan, por lo menos, una ralentización del deterioro.

Nuestro desequilibrio exterior se ha tornado en superávit en los últimos meses, frenando así el aumento del endeudamiento de la economía española frente al exterior. Así, en base a la última información mensual disponible, correspondiente a diciembre, pasamos de una necesidad de financiación de 3.700 millones en el 2011 a una capacidad de 5.600 millones en 2012. Adicionalmente, se observa un cambio de tendencia, frenándose la huida de capitales extranjeros, que parecen volver a entrar, lo que reduce nuestra dependencia del BCE.

También la productividad mejora sustancialmente con respecto a nuestros vecinos europeos como consecuencia del fuerte recorte de los costes laborales, que tanta rigidez mostraron en el pasado. Es cierto que generar productividad a base de reducciones salariales no es sostenible, pero probablemente es la única vía que tenemos para consolidad en el corto plazo la necesaria “devaluación interna” que nos devuelva esa competitividad tan necesaria.

La prima de riesgo, aún en niveles elevados, parece estabilizarse en el entorno de los 350 puntos básicos. Es verdad que todavía es un diferencial elevado, que encarece nuestra financiación y dificulta la competitividad de nuestra economía, pero al margen del nivel, si que se ha reducido su volatilidad y eso es síntoma de un menor riesgo. Paralelamente, parecen abrirse periódicas ventanas en los mercados de capitales que están permitiendo que nuestras mayores empresas puedan financiarse, algo imposible hace un par de meses.

La actividad corporativa (fusiones, adquisiciones de empresas, etcétera) parece desperezarse muy poco a poco y refleja una mejoría con respecto al mismo periodo del año pasado.

A estas alturas cualquiera de ustedes podría argumentar que, en cualquier caso, todavía existen muchas variables que reflejan grandes problemas. Y es cierto, y sin duda el desempleo es lo más preocupante. Pero tampoco es menos cierto que las variables aquí comentadas han mejorado con respecto a los valores que mostraban hace pocos meses, y eso es mejor que nada.

Son estos pequeños cambios los que han provocado un moderado cambio de sentimiento de los inversores, que empiezan a buscar las mejores opciones de inversión. Entre esta, la renta variable europea se configura como una alternativa interesante, probablemente mucho mejor que la norteamericana. En el caso de esta, los índices ya han recuperado desde los mínimos de la crisis, hasta superar los máximos históricos, cosa que no ha ocurrido a este lado del Atlántico.

Confiemos que las cosas sigan cambiando y que las bolsas reflejen dicho cambio. Ese será realmente el indicador que marque el principio del fin de una agotadora depresión económica que va ya hacia su sexto año. Por lo menos, yo así lo deseo.

Sin embargo, algunas de ellas están registrando muy buenos resultados en el año, a pesar de la coyuntura de los mercados. En este sentido, destaca Arenberg Asset Management Sicav. Con Pablo González al frente, esta sociedad rendía un 15,55% hasta el tercer trimestre, según los datos de la CNMV. En ese periodo, algo más de la mitad de la cartera estaba invertida en renta fija corporativa, el peso de bolsa suponía el 26,4% y el resto eran activos monetarios o inversiones alternativas.

Otra de las que más se revaloriza es Elcano Sicav, que gana un 8,5%. La sociedad gestionada por Credit Suisse, cuyos consejeros son Juan José Fernández Bardera y Marc Batlle, cuenta con un patrimonio bajo gestión de 22,8 millones de euros y entre sus últimos movimientos en los mercados, según consta en su informe mensual, se encuentran haber deshecho sus posiciones en General Electric -compañía en la que han ganado 370.000 dólares desde la primera compra que realizaron en 2009- y haber adquirido acciones de la aseguradora americana The Hartfrod, que ya representa un 5% de la cartera.  Asimismo han entrado en otras dos compañías de Estados Unidos, como la energética Apache o la industrial Pentair, que tienen un peso del 4% cada una en el portfolio.

Un 7,23% gana Solventis Eos. Esta sicav, en la que un partícipe pueden entrar con una inversión mínima de alrededor de 12 euros, se caracteriza por tener una gestión con sesgo value y con un horizonte temporal a largo plazo, liderada por Christian Torres Lang.

Más conocida es Torrenova, la sicav de la familia March, en la que los partícipes pueden compartir cartera con los dueños de Corporación Financiera Alba o Banca March a partir de 10 euros. Esta sociedad, que maneja un patrimonio de alrededor de 400 millones de euros, gana un 5,4% en el año y cuenta con 1.700 accionistas, lo que permite que sea traspasable. A  cierre del tercer trimestre, mantenía su apuesta por la deuda soberana de española y por emisiones con garantía del Estado y habían reducido ligeramente su exposición a renta variable, deshaciéndose de posiciones como Repsol, Acerinox o Novartis. Por el contrario, el mayor peso en la parte de bolsa es para Exxon, Verizon, Quanta Services y Bayer.

Un 5% se revaloriza también en el año Belgravia Beta, la sicav gestionada por Carlos Cerezo. Los sectores con más peso en la cartera son el de consumo no cíclico y el financiero, con un 26% y un 23,4%, respectivamente.

Peores resultados obtienen este año, aunque no ha sido así en otros periodos, Koala Sicav o Toro Capital. La sociedad gestionada por Marc Garrigasait pierde este año un 4,35%, aunque entre sus principales posiciones cuenta con compañías con una fuerte revalorización en bolsa, como son Apple (gana alrededor de un 38%) o Abbot (12,6%).  Microsoft o Gilged son otras de sus principales apuestas.

En el caso de Toro Capital, la sociedad cede un 4,1%. La gestión tiene un marcado estilo value donde el análisis fundamental de las compañías es su base. Durante el tercer trimestre, adquirieron participaciones en compañías como Europac, Kellog o Thompson Creel, mientras que vendieron su parte en EDP, Portugal Telecom, Repsol o Thales.

En esencia, desde el pico máximo del gasto de nuestra administración pública, que se alcanzó en el año 2009, sólo hemos recortado unos 12.000 millones de euros, un 2% del gasto. Osea, muy poco dadas las circunstancias.

Paralelamente, negamos los problemas de nuestro sector financiero y emprendimos reformas poco adecuadas. Actualmente, el problema es de envergadura, contaminando nuestras finanzas públicas como consecuencia de la ligazón entre el balance de la Administración y el del sector bancario.

Para complicar más las cosas, hemos estado transmitiendo la falacia de que ya hemos hecho todo lo que nos tocaba y que, por tanto, ahora le toca a la Unión Europa tomar decisiones para salvar a España y al euro. Nada más lejos de la realidad, pues realmente hemos hecho poco y, en algunos casos, hasta mal. Por ello, tiene cierta lógica que Europa sea reticente a ayudarnos. ¿Estarían dispuestos ustedes a hacerse responsables de la deuda griega o portuguesa? Probablemente no.

En cualquier caso, sí que es justo también reconocer la incapacidad de los líderes europeos para llegar a consensos sobre los temas fundamentales. Su falta de liderazgo y de perspectiva será recordada por generaciones de europeos y, probablemente, incluida en los libros de historia en donde se describa lo ocurrido en los últimos cinco años. Todo ello se ha reflejado en una prima de riesgo en máximos (543 puntos básicos o, lo que es lo mismo, un 5,40% sobre el bono alemán) y una bolsa que muestra increíblemente el peor comportamiento del mundo, con una caída del 21% de su valor. Y parece que nada va a mejorar en las próximas semanas.

Y así, como sin darnos cuenta, la partida ha avanzado poco a poco hasta llegar al punto en el que nos encontramos. Y conforme la partida ha avanzado han ido desapareciendo las diferentes opciones. Ahora ya no parece factible aplicar mecanismos para mutualizar la deuda (Eurobonos, Eurofondo...), pues requerirían de un dilatado plazo para su aprobación y puesta en funcionamiento.

Tampoco parece factible utilizar agresivamente los diferentes mecanismos de financiación de países con problemas (EFSF, ESM, etcétera), entre otras cosas porque, o bien no disponen de recursos suficientes, o bien no están todavía constituidos.

La partida se ha acabado. Probablemente ahora sólo nos queda una opción, a la que siempre se ha opuesto Alemania. Que el Banco Central Europeo compre masivamente deuda de España (y del resto de países con problemas) y que, paralelamente, nos comprometamos a la condicionalidad que hemos venido rechazando, centrada en recortar agresivamente el déficit público y solventar de una vez por todas los problemas de nuestros bancos. En caso contrario, España, y por tanto Europa, deberán afrontar un horizonte muy incierto.

Y, por en medio, justo cuando ustedes se encuentran leyendo este artículo, Grecia vota sobre su futuro. El resultado de las elecciones griegas podría ser el catalizador para que Alemania acepte lo que siempre ha rechazado.

La partida se ha acabado, hemos perdido todos y podemos perder todavía más. El euro, podría ser la única vía para salvar la Unión Monetaria Europea. Confiemos en que el Banco Central Europeo inserte la moneda.

Así de claro. Se acabó la partida y es imprescindible insertar otra moneda para seguir jugando...

Desde el año 2010, momento en el que nuestra prima de riesgo empezó a aumentar de forma insostenible, hemos estado jugando una partida realmente peligrosa. Amagábamos con hacer los recortes exigidos por Europa para reducir nuestro déficit público, pero realmente las medidas adoptadas no han tenido la envergadura que se requería: nuestro déficit pasó de niveles del 9,30% sobre el producto interior bruto en el 2010 al 8,90% en el 2011 y, probablemente, estaremos cerca del 7% en el 2012. Eso supone un recorte de tan sólo unos 2,30 puntos del producto interior bruto, lo que representa poco más de un punto porcentual por año.

En esencia, desde el pico máximo del gasto de nuestra administración pública, que se alcanzó en el año 2009, sólo hemos recortado unos 12.000 millones de euros, un 2% del gasto. Osea, muy poco dadas las circunstancias. Paralelamente, negamos los problemas de nuestro sector financiero y emprendimos reformas poco adecuadas. Actualmente, el problema es de envergadura, contaminando nuestras finanzas públicas como consecuencia de la ligazón entre el balance de la Administración y el del sector bancario.

Para complicar más las cosas, hemos estado transmitiendo la falacia de que ya hemos hecho todo lo que nos tocaba y que, por tanto, ahora le toca a la Unión Europa tomar decisiones para salvar a España y al euro. Nada más lejos de la realidad, pues realmente hemos hecho poco y, en algunos casos, hasta mal. Por ello, tiene cierta lógica que Europa sea reticente a ayudarnos. ¿Estarían dispuestos ustedes a hacerse responsables de la deuda griega o portuguesa? Probablemente no.

En cualquier caso, sí que es justo también reconocer la incapacidad de los líderes europeos para llegar a consensos sobre los temas fundamentales. Su falta de liderazgo y de perspectiva será recordada por generaciones de europeos y, probablemente, incluida en los libros de historia en donde se describa lo ocurrido en los últimos cinco años.

Todo ello se ha reflejado en una prima de riesgo en máximos (543 puntos básicos o, lo que es lo mismo, un 5,40% sobre el bono alemán) y una bolsa que muestra increíblemente el peor comportamiento del mundo, con una caída del 21% de su valor. Y parece que nada va a mejorar en las próximas semanas.

Y así, como sin darnos cuenta, la partida ha avanzado poco a poco hasta llegar al punto en el que nos encontramos. Y conforme la partida ha avanzado han ido desapareciendo las diferentes opciones. Ahora ya no parece factible aplicar mecanismos para mutualizar la deuda (Eurobonos, Eurofondo...), pues requerirían de un dilatado plazo para su aprobación y puesta en funcionamiento.

Tampoco parece factible utilizar agresivamente los diferentes mecanismos de financiación de países con problemas (EFSF, ESM, etcétera), entre otras cosas porque, o bien no disponen de recursos suficientes, o bien no están todavía constituidos.

La partida se ha acabado. Probablemente ahora sólo nos queda una opción, a la que siempre se ha opuesto Alemania. Que el Banco Central Europeo compre masivamente deuda de España (y del resto de países con problemas) y que, paralelamente, nos comprometamos a la condicionalidad que hemos venido rechazando, centrada en recortar agresivamente el déficit público y solventar de una vez por todas los problemas de nuestros bancos. En caso contrario, España, y por tanto Europa, deberán afrontar un horizonte muy incierto.

Y, por en medio, justo cuando ustedes se encuentran leyendo este artículo, Grecia vota sobre su futuro. El resultado de las elecciones griegas podría ser el catalizador para que Alemania acepte lo que siempre ha rechazado. La partida se ha acabado, hemos perdido todos y podemos perder todavía más. El euro, podría ser la única vía para salvar la Unión Monetaria Europea. Confiemos en que el Banco Central Europeo inserte la moneda.