Carlos Tech

1. Evolución del euro/dólar. ¿Veremos un euro débil?

Hablar de la predicción de cualquier divisa a una fecha relativamente corta es arduamente complicado, aún si se trata de uno de los pares de divisa más significativos, el “euro vs dólar”, en cuestión de volumen transaccional y efectos secundarios. Esto es debido, no solo a la multitud de factores macro económicos que entran en esa ecuación sino a que además pueden haber factores externos de políticas de gobiernos/bancos centrales, que hagan que su valor se desvíe durante un periodo de tiempo prolongado de su valor de equilibrio. 

De todas formas, según las proyecciones de crecimientos a medio-largo plazo, tipos de interés e inflación, la tendencia natural sería que el dólar todavía siguiera revalorizándose. Es más, el consenso generalizado de analistas se decanta por un dólar más fuerte desde hace ya unos cuantos trimestres o incluso años, sin embargo, no ha sido hasta mediados de julio 2014 de este año, tras los reiterados comentarios de Mario Draghi y Janet Yellen sobre sus economías, que hemos visto el pistoletazo de la revalorización del dólar. Actualmente y ya por fin para las empresas exportadoras europeas, este ha salido de esa banda de precios de 1,40-1,35 dólares que nos venía acostumbrando en los últimos trimestres y se ha situado en niveles inferiores. Las predicciones del consenso de analistas muestran niveles del entorno de 1,24 dólares para 2015 y de 1,22 dólares para cierre del 2016.

2. Cuál es realmente nuestro riesgo: ¿Inflación o deflación?

Este es una de las principales preocupaciones del Banco Central Europeo (BCE) en donde Mr. Draghi tiene como objetivo unos niveles cercanos al 2% frente al 0,3% actual. Inicialmente se temía que las actuaciones de inyección de liquidez pudiesen dar rienda suelta a la inflación. Posteriormente, debido a la gravedad de la crisis, el centro de atención ha dado lugar a que lo que realmente temamos sea deflación. El entorno actual, en donde el euro está retomando cierta debilidad cambiaria, esto debería de contribuir a aportar cierta inflación y de paso acercarnos algo más a los objetivos del BCE sobre la inflación. No debemos de olvidar, que una inflación “altita” es un apoyo indirecto al problema real de los altos y crecientes niveles de deuda (deuda bruta sobre el PIB de la eurozona del 97%, España del 100%, Italia del 135%, Francia del 96% y sin embargo Alemania del 76%) y que son insostenibles en el tiempo.

3. ¿Tenemos unos tipos de interés nominales excesivamente bajos?

Si hacemos un análisis histórico de los tipos de interés reales vs nominales (real+inflación) observamos que, en efecto, sí que estamos en niveles de tipos reales reducidos, pero estos están simplemente en la banda baja histórica y no tan extremadamente bajos como una observación del tipo de interés nominal aparenta. Estamos ante inflaciones reducidas actualmente y por eso tipos nominales también reducidos. Un aumento de los tipos, si estos vienen apoyados por crecimientos sanos y no todo basado en aumentos de costes, sino simplemente por mayor crecimiento, debería de contribuir a ver unos tipos de interés en el caso del bono español de 10 años, más hacia un 3,5%-4,5% vs el 2,16% actual. A su vez, esto daría algo más de positivización en la curva de interés y retornar a un modelo de crecimiento de la banca basado en dar créditos a largo plazo y financiarse a corto vía depósitos e interbancario, que ayudaría a normalizar sus rentabilidades a futuro y por ende, a un mayor dinamismo del préstamo a las empresas a un precio acorde con su riesgo específico y/o complemento al riesgo general de la entidad.

4. ¿Cuáles serán los crecimientos mundiales?

En este apartado, venimos observando constantes cambios. Si bien a primeros de año experimentamos revisiones al alza de los crecimientos globales, no tanto para el año más cercano, el 2014, pero si para el 2015, 2016 y sucesivos; en los últimos meses, tanto el Fondo Monetario Internacional (FMI), Comisión Europea, BCE, como incluso los distintos gobiernos, han ido rebajando sus expectativas de crecimiento a algo más moderadas, especialmente de los países desarrollados.

En el caso de Europa, nos encontramos actualmente con una cierta divergencia interna incluso con tres grupos distintos según su crecimiento. Por un lado, los países más cercanos a la órbita de Alemania con un 36% del PIB (Alemania 27%, Austria 3% y Benelux 6%) con crecimientos sostenibles del entorno del 2%, a pesar de la cierta debilidad reciente de alguno de sus datos (Economic Sentiment Index a 0% de crecimiento). No obstante, creemos que es transitorio y relacionado con efectos de calendario. Por otra parte están Francia e Italia, los cuales representan un 21% y 15% respectivamente del PIB Europeo y con crecimientos del 0%, con lo cual, están pasando a ser el foco de atención.

Por último, tenemos a España, Portugal e Irlanda, los cuales han pasado en los últimos tres años de crecimientos cercanos al -2% a darse la vuelta y estar ahora más cercanos a crecimientos del +2% una vez que han ido recuperando cierta competitividad y que su entorno exportador, aunque no tanto su consumo interno lamentablemente, ha ido mejorando. Si a su vez le sumamos que con un euro algo más competitivo contra el dólar, deberíamos de ver algo más de crecimiento en trimestres sucesivos si ese euro/dólar se mantiene durante unos trimestres, como así esperamos, y a que un precio de petróleo reducido también ayuda al crecimiento, no descartamos que estos dos componentes, euro y petróleo, ayuden en un +0,50% extra al crecimiento europeo. Es decir, algo de apoyo extra tendremos por la reciente corrección de estos dos factores.

El caso del crecimiento de EE.UU. está claramente en la avanzadilla de los países desarrollados (desempleo inferior al 6,5% y crecimientos del entorno del 3,5%) y ya muy cerca también de materializarse el inicio de su nuevo ciclo económico, el cual se verá confirmado una vez tengamos las primeras subidas de tipos por parte de la Fed que esperamos para el tercer trimestre de 2015. Respecto a Japón, más bien tenemos datos mixtos hasta la fecha, si bien, continuamos con cierto optimismo a futuro. El plan de crecimiento conocido como “Abenomics” está dando resultados mixtos. Positivo por parte de obtener ciertos crecimientos salariales del 2% en línea con sus objetivos, pero puede que debido a las subidas de IVA acontecidas en el último trimestre, el aumento del consumo privado sea algo errático e incluso prácticamente plano si tomamos como referencias niveles del 2012.  

Sobre la República China, lo relevante es que sigue con crecimientos más que destacados del 7,6% y 7,4% para 2014 y 2015 según datos recientes del FMI, con un importante y creciente peso del PIB Mundial del 15% en línea con su último plan quinquenal presentado en el 2011 de otorgar un mayor peso al consumo interno que a las exportaciones. Los posibles “nubarrones” relacionados con el sector residencial y posible exceso de financiación fuera del sector bancario, parecen estar algo más bajo control. Por último, en cuanto al crecimiento de los países emergentes (Brasil, Turquía, India, Indonesia y Sudáfrica), se observan crecimientos, aunque con cierta disparidad.

En términos generales y resumiendo, los crecimientos del PIB global deberían estar en el entorno del 3,8% (vs 4,0% a comienzos de julio según el IMF) y sin excesivas presiones inflacionistas para 2015.

5. ¿Serán manejables a futuro los niveles de deuda y déficits de los gobiernos?

El riesgo de vernos con niveles de deuda y déficits descontrolados es uno de los motivos de desencuentro, principalmente entre Alemania (Bundesbank) y las demás economías de su entorno (Francia y España principalmente). Este es un tema que el mercado tiene presente pero que actualmente está más centrado en las prioridades de crecimiento, y que habrá que ver a futuro como lo afrontamos si es que existen incumplimientos reiterativos según el programa preestablecido y consensuado por todas las partes, es decir, entre la Comisión Europea, el FMI, BCE y los respectivos gobiernos nacionales. Actualmente el mercado lo tiene en el retrovisor, como mencionaba, afortunadamente no olvidado y que habrá que afrontar en un futuro más o menos cercano, en caso de no ser cumplidores.

6. Regulación financiera: Doctrina “Dodd-Frank Act-Volker Rule” y Unión Bancaria Europea (Basilea III). ¿Ya estamos?

Este es uno de los puntos en los que el mercado está ya recogiendo mayores frutos. Por un lado el “Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Proctection Act” que buscaba reducir riesgos financieros (específicos de cada entidad financiera y sistémicos), como promover la transparencia y proteger el interés de los ciudadanos americanos, están ya muy avanzados en las 38 áreas en las cuales buscaba hacer un especial hincapié. Asimismo, la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) con fecha a 26 de septiembre tiene finalizadas 69 normas a seguir y actualmente en discusiones finales sobre tratamiento de los riesgos empaquetados bajo formato “Swaps”. Por este lado, el mercado ha aceptado estas revisiones y las entidades financieras afectadas continúan con su plan de adaptación sin mayores problemas, eso sí, buscando como satisfacer la ansiedad de los inversores que por un lado, piden menos apalancamiento y por otro, exigen retornos de capital de un doble dígito amplio (ROE>12%), cosa nada fácil si no fuese por esto del “Risk Weighted Asset” (RWA) y cierta “mano” en su etiquetado.

En el caso de Basilea III, ya tenemos el "aprobado” generalizado para el sector bancario en relación a su calidad de balance y capacidad de afrontar entornos adversos, Asset Quality Review y Stress Test, respectivamente, con lo cual la focalización del mercado ya no es tanto a entender y desgranar la calidad del balance de las instituciones financieras como fue en trimestres anteriores, sino a entender cuál es la estrategia de la institución financiera a la hora de aportar crecimiento y con qué herramientas.

7. ¿En qué activos del mercado financiero existe valor: renta variable vs renta fija?

Existe un consenso generalizado, el cual compartimos, de que la renta fija a modo genérico tiene mayor riesgo que la propia renta variable, principalmente en base al riesgo de movimiento al alza de la base de los tipos (gobierno=seudo tasa libre de riesgo) y en menor medida, en base a un posible aumento del diferencial de riesgo (credit spread) entre activos de riesgo (corporativos) y de menor riesgo (gobierno). Este fenómeno es especialmente acentuado en EE.UU., ya que con subidas de tipos previstos para finales de 2015, que podrían ser incluso mayor de los ya  descontadas, afectarían negativamente a posiciones de renta fija con cierta duración.

En Europa, esa subida de tipos tardará bastante más en llegar aunque los niveles actuales de financiación de algunos gobiernos (Alemania) son de tipos reales negativos y de difícil sostenibilidad en el largo plazo, así que también asistimos a una temporalidad de la situación actual. Respecto a la a renta variable, si bien es cierto que tipos al alza, les afecta vía aumento del coste de financiación a las empresas o posibles valoraciones descontadas a mayor tipo y por ello un menor valor presente, todo esto negativo, lo que no debemos de perder de vista es el motivo del alza de tipos. Si estos vienen respaldados por crecimientos y no tanto de inflación, sigue siendo un “win-win” para la renta variable. Si además analizamos que es lo que le ha pasado historicamente, por ejemplo, al índice S&P ante movimientos de tipos en EE.UU., vemos como hasta niveles del 4,5% en el bono 10 años, la correlación entre ambos sigue siendo positiva. Es decir, no es lo mismo subidas desde el 2,33% actual hacia una normalización próxima al 3,5%-4,5%, más o menos posible, que subidas a partir de niveles drásticamente superiores y que no creemos que sería el caso.

8. Riesgos geopolíticos o desastres naturales. ¿Realmente los podemos ignorar?

Este factor realmente esta anormalmente fuera del retrovisor del mercado y prueba de ello es el escaso nivel observado de pago de prima de riesgo tanto en el VIX (S&P500) como en el indicador VStoxx (DJ Euro Stoxx 50) de reciente creación. Son eventos poco probable, pero no nulos y de  consecuencias abruptas en todos los sentidos. La parte positiva de ver un VIX en niveles anormalmente reducidos, es que el mercado de especialistas en derivados delta hegde, estará en su mayoría ya largos de “gamma” o cercano a estarlo y esto nos daría un soporte inicial de flujos, en caso de producirse un evento geopolítico o desastre natural que provocase fuertes ventas de una parte de mercado, contrarrestado parcialmente por la necesidad de algunos fondos de volatilidad (“delta neutral”) a reestablecer su posición neutral del activo.

9. Riesgos de complacencia. ¿Deberes realizados y de calidad?

Todo esto nos lleva a nuestro punto final, donde el mercado no ve ese riesgo de complacencia a juzgar por los niveles del VIX (la expectativa de volatilidad del S&P a corto plazo) pero que nos gustaría destacar por el riesgo que esto supone en arras de seguir empujando con todo tipo de reformas, transparencia, motivación, etc. El propio Mr. Draghi ha insistido, tanto directa como indirectamente en sus comparecencias regulares ante los medios de comunicación, que cualquier medida de estímulo tanto monetario (BCE) o fiscal (estados), acabaría resultando poco eficiente si no viene acompañada de reformas estructurales permanentes. 

El BCE puede actuar en los mercados de ABS, covered bonds, titulizaciones o incluso algunos “mezzanies” a parte del programa de TLTRO actual como incluso más adelante reforzarlo con un posible ampliación de su actividad mediante la compra de bonos de gobierno  (full QE al estilo de la Fed), pero existe esa necesidad adicional de la reducción de costes estructurales de los distintos gobiernos, posibles reducción de los beneficios sociales como una mayor armonización fiscal, especialmente si nos referimos particularmente a Europa. Se estima que una mayor integración europea podría sumar otros 800.000€ millones anuales a la economía de la eurozona, que sería equivalente a un 6% de PIB actual.

En resumen, los mercados siguen muy de cerca los puntos enunciados anteriormente, pero precisamente este final es de especial relevancia  para nosotros y puede que algo más ignorado.

10. “The Unkown”.

Este punto final, por su propia naturaleza, no es que sea un foco de atención del Mercado, pero tan solo lo recordamos porque siempre debería de estar presente.

Fuente: Fundspeople

El caso del crecimiento de EE.UU. está claramente en la avanzadilla de los países desarrollados (desempleo inferior al 6,5% y crecimientos del entorno del 3,5%) y ya muy cerca también de materializarse el inicio de su nuevo ciclo económico, el cual se verá confirmado una vez tengamos las primeras subidas de tipos por parte de la FED que esperamos para el 3T 2015. Respecto a Japón, más bien tenemos datos mixtos hasta la fecha, si bien continuamos con cierto optimismo para el futuro. Sobre la República China, lo relevante es que sigue con crecimientos más que destacados del 7,6% y 7,4% para 2014 y 2015 según datos recientes del FMI. En términos generales y resumiendo, los crecimientos del PIB global deberían estar en el entorno del 3,8% (vs. el 4,0% a comienzos de julio según el FMI) y sin excesivas presiones inflacionistas para 2015.

En cuanto a inflación, es una de las principales preocupaciones del Banco Central Europeo (BCE) en donde Mr. Draghi tiene como objetivo unos niveles cercanos al 2% vs. el 0,3% actual. Inicialmente se temía que las actuaciones de inyección de liquidez Crecimiento económicoPor Christian Torres LangopiniónLa inflación es una de las principales preocupaciones del Banco Central Europeo (BCE)pudiesen dar rienda suelta a la inflación; posteriormente, debido a la gravedad de la crisis, el centro de atención ha dado lugar a que lo que realmente tengamos sea deflación. El entorno actual, en donde el Euro está retomando cierta debilidad, debería contribuir a aportar cierta inflación y de paso acercarnos algo más a los objetivos del BCE, y con ello ayudar en el medio y largo plazo al pago de los excesivos niveles de endeudamiento de las economías europeas (deuda bruta sobre el PIB de la Eurozona del 97%, España del 100%, Italia del 135%, Francia del 96% y sin embargo Alemania del 76%), que es lo que realmente preocupa por su insostenibilidad en el tiempo, todo ello con unos niveles de déficit presupuestarios a los cuales deberemos estar muy atentos a efectos de los acordados entre los distintos estados y la Comisión Europea.

Si hacemos un análisis histórico de los tipos de interés reales vs. nominales (real + inflación) observamos que sí estamos en niveles de tipos reales reducidos, pero estos están simplemente en la banda baja histórica y no tan extremadamente bajos como una observación del tipo de interés nominal aparenta. Estamos ante inflaciones reducidas actualmente y, por eso, tipos nominales reducidos. Un aumento de los tipos, si estos vienen porque estamos con crecimientos sanos y no todo basado en aumentos de costes, sino mayor crecimiento, debería contribuir a ver unos tipos de interés en el caso del bono español de 10 años, más hacia un 3,5%-4,5% vs. el 2,16% actual. A su vez, esto daría algo más de positivización en la curva de interés y permitiría retornar a un modelo de crecimiento de la banca basado en dar créditos a largo plazo y financiarse a corto vía depósitos e interbancario, que ayudaría a normalizar sus rentabilidades en el futuro y a un mayor dinamismo del préstamo a las empresas a un precio acorde con su riesgo específico y/o complemento al riesgo general de la entidad.

Fuente: Mutualidad de la Abogacía

¿De dónde venimos? Aquí no hay nada que no se sepa. Si nos remontamos al período 2008-2011, España estaba en medio de la tormenta perfecta: crecimiento nulo o negativo, endeudamiento público y privado en máximos, poca competitividad, etc. Frente a este escenario, e igual que haría una familia cualquiera, se realizaron tres cosas. La primera fue apretarse el cinturón. Como resultado fuerte reducción del consumo privado -2,8% en 2012 y -2,1% en 2013. La segunda fue reducir la enorme deuda del sector privado. El crédito total en manos privadas – personas y empresas – pasó de 1.870 mil millones en diciembre de 2008 a 1.423 mil millones a junio de 2014, todo ello con independencia que el Banco Central Europeo bajase tipos de interés del 2,5% al 0,05%. Y la tercera fue la valentía de los empresarios. Éstos empezaron a calzarse las botas, ponerse la mochila y recorrer el mundo en busca de clientes fuera de nuestras fronteras. Gracias a ellos (y a la reducción salarial de muchos españoles), las exportaciones empezaron a crecer a ritmos del 2,1% en 2012 y 4,9% en 2013, se empezaba a definir la senda de crecimiento.

¿Dónde estamos? Paralelamente al incremento de las exportaciones, la reducción de la deuda privada permitió trasladar el ahorro (o devolución de deuda) a consumo. De aquí que hoy día el relevo del crecimiento pase del sector exterior al sector privado. El consumo de los hogares ha pasado de tasas negativas del -2,1% en 2013 a crecimientos del 1,7% el primer trimestre del 2014 y del 2,4% el segundo trimestre. La senda de crecimiento se está afianzando, los nubarrones se disipan.

¿Dónde vamos? Si el consumo de los hogares y las exportaciones se mantienen en crecimientos positivos permitirá aumentar los beneficios de las empresas. De hacerlo, éstas podrán invertir en activos productivos. Parece ser que esta situación ya se ha iniciado y la Formación Bruta de Capital Fijo (maquinaria, naves…) ha pasado de terreno negativo a crecimientos del 1,2% el segundo trimestre del año y se prevé que alcance el 3,2% el primes trimestre del año que viene. De hacerse reales estas previsiones podremos empezar a hablar del inicio de la reducción del desempleo, tímida reducción pero en el buen camino. Será entonces cuando diremos que los nubarrones han dejado paso al sol.

Pero el camino no es plácido. Hoy día estamos inmersos en una fase de desapalancamiento de los países desarrollados (la última vez fue en los años 30). El sector privado parece que está haciendo los deberes, ahora le toca al sector público. Pero no los hará mientras continúe teniendo números rojos a final de año, léase déficit público, que harán aumentar la deuda. Para ello no hay que reducir gasto sin tocar los pilares productivos (I+D, Educación, Sanidad).

Si tenemos en cuenta que el consumo privado crece poco, el consumo público disminuye, que los costes logísticos disminuyen gracias a la bajada del petróleo y que el balance del Banco Central Europeo disminuye, nos es de extrañar que el último dato de la inflación (o mejor dicho, deflación) haya sido -0,1%.

Ahora que algún nubarrón aparece en el horizonte es momento de atajar el problema: reducción del gasto público vía aspectos no productivos (duplicidades, Ave, aeropuertos) y ayuda temporal del Banco Central Europeo.

El tiempo nos dirá si el desapalancamiento fue o no bueno. Mientras tanto parece que las empresas internacionales poco endeudadas tienen un buen comportamiento en los mercados. 

Fuente: Expansión

Sin embargo, su modelo de negocio continúa siendo intangible y, por lo tanto, un modelo impredecible. “Invertir en bancos puede ser como correr por un campo de minas”, dice Xavier Brun, gestor de fondos de Solventis.
“Yo sé cuántos coches puede haber vendido una empresa automovilística –añade–. Pero desconozco qué tiene un banco exactamente en su balance. No sé si los pisos por los que ha concedido hipotecas han perdido o no su valor en este tiempo. Por eso, preciso que el BCE me diga si esos activos son buenos o no...”. 

En ese sentido, la aparición del MUS sí que puede aportarle cierta luz al inversor: desde ahora, es el BCE quien controla a las mayores 120 entidades financieras de la eurozona. “Se crearán equipos conjuntos de supervisión, y así se conseguirá que los bancos dejen de estar bajo ningún tipo de influencia política: serán analizados por observadores imparciales. En el caso de grandes entidades, con gestión profesionalizada, el cambio no es tan grande. Pero en aquellos que fueron antiguas cajas, esta reforma viene muy bien”, dice Ricardo de Manuel, socio de Capital Value.

Aun así, este analista tampoco las tiene todas consigo. Admite que el cambio de tercio permitirá que el inversor tenga más confianza en las entidades. “Sin embargo, nosotros no solemos invertir en bancos: consideramos que sus contabilidades son muy manipulables. Aparte, el hecho de que el dinero ocioso les queme en el balance les incita a ponerlo a trabajar, y eso puede provocar que a veces se equivoquen. Nos fiamos más de una empresa industrial, o de una aseguradora...”.

Otros, como Josep Prats, gestor del fondo Abante European Quality, lo ven de otra manera. Prats aplaude la aparición del MUS –“es el gran paso hacia la unión bancaria, y aún no ha sido valorado por los mercados”, dice–, y por ese mismo motivo interpreta que sus títulos bursátiles “son perfectamente comprables”. “Su solvencia vendrá garantizada año tras año por el MUS. Y cuando se vea que las cuentas de los grandes bancos europeos son fiables, precisamente por haber sido revisadas por el mismo supervisor, entonces se intensificarán los créditos y se soslayará un problema de solvencia y, sobre todo, de rentabilidad”.

Fuente: LaVanguardia

La dada és eloqüent: significa que els estalviadors, espantats davant el rumb que estava agafant la renda variable global, havien buscat l’escalfor del deute sobirà de la primera potència mundial. Altres fonts recorden que un procés semblant s’havia presenciat en el cas del bo alemany a deu anys, també molt sol·licitat en aquelles dates. 

Russ Koesterich, responsable d’estratègies d’inversió de BlackRock, observa un canvi de rumb. “Les últimes setmanes, els inversors s’han enfrontat a dues tendències: ansietat pel canvi de política de la Fed i evidències sobre la desacceleració de l’economia global (...). Ara s’ha d’estar atent a la renda fixa americana high-yield (alt rendiment)”. Totes aquestes dades han fet tremolar l’inversor, que ara va a l’inversor a la recerca d’alternatives. 

Óscar Álvarez, conseller delegat de Financial Lab, diu que el transvasament (de la renda variable a la fixa) no s’ha produït encara, però que tot s’haurà aclarit en el termini de dues setmanes: “Ara hi ha por i incertesa, però d’aquí quinze dies veurem si ha passat l’ensurt o si tornem a tocar els mínims que el S&P havia vist fa deu dies (va caure fins als 1.862 punts, molt lluny dels 2.011 que tenia al setembre, tot just un mes abans)”. 

Per si de cas, Álvarez es cobreix. El seu fons estrella, el fLabCore, ha reduït la seva exposició a renda variable des del 70% de principi de l’any al 49% actual. “I si la volatilitat persevera, baixarem fins al 40% els propers mesos. Són diners que transvasarem a bons públics anglesos, emergents i dels Estats Units”.

Fuente: La Vanguardia

Este vuelo directo de Aena hacia los mercados comprende el 28% de la empresa. Según el folleto inicialmente previsto –el que consta en el dictamen del Consejo Consultivo de Privatizaciones (CCP)–, un 9%será para el tramo minorista y un 1% para los empleados (los directivos quedan excluidos). El 18% restante será para inversores cualificados. Los primeros tendrán a su disposición 15 millones de acciones, que las entidades financieras que participan tratarán de colocar, con una comisión del 1%, en 20.000 oficinas. Los interesados podrán cursar órdenes de entre 1.500 y 200.000 euros.

“Está claro que el de Aena era un asunto pendiente”, dice Domingo García Coto, director del servicio de estudios de Bolsas y Mercados Españoles (BME). “Es una deuda que viene de finales del siglo XX y principios de este, la época de las privatizaciones de empresas como Endesa, Telefónica o Repsol. La operación juega un papel similar: es el Estado el que coloca un paquete de acciones entre los particulares”. 

La fijación del precio de salida es crucial para asimilar el recorrido de la operación. Fuentes del mercado aseguran que el retraso en la presentación del folleto a la CNMV se debe, precisamente, a que los grandes inversores interesados en la OPV consideran los valores inicialmente previstos demasiado altos y ahora el Gobierno se toma unos días para revisarlos. La banda orientativa, según el dictamen del CCP, se había situado entre 41,5 y 53,5 euros por acción. Los precios que ofrecieron los tres socios de referencia (Alba, Ferrovial y TCI, que suman el 21% del capital) fueron similares, entre 48,66 y 53,33 euros. Sin embargo, el mínimo requerido para formar parte de este núcleo duro era 22,67 euros. 

Las estimaciones más bajas –las del precio requerido para ser accionista de referencia– valoran Aena en 3.400 millones, de modo que el Estado podría ingresar unos 1.600 millones. Con los cálculos más optimistas –los máximos ofertados por los tres principales accionistas o el tope inicialmente previsto en el folleto–la compañía vale 8.000 millones, por lo que las arcas públicas podrían recibir 3.900 millones. En medios del mercado se apunta que se deberá fijar un precio intermedio, con una valoración de unos 5.000 millones, lo que situaría a Aena en niveles de cotización similares a los del gestor francés Aéroports de Paris y del alemán Fraport. En todo caso, este precio debe ser relativamente bajo, para asegurar que acudan inversores, pero también suficientemente alto para que al Estado le resulte rentable. 

¿Acudirán los inversores? Esta es la pregunta del millón. Para responderla deben analizarse las perspectivas económicas de Aena y otras magnitudes menos cuantificables. El Gobierno se ha empleado a fondo para explicar que la empresa, que gestiona 47 aeropuertos y dos helipuertos en España y otras 15 instalaciones en otros países, es un valor seguro que tendrá un importante crecimiento gracias al empuje del turismo. Aunque no todas estas infraestructuras tienen buenos resultados. De las españolas, sólo 15 dan beneficios. 

La existencia de “frutas podridas en el frutero” suscita recelo en el ámbito financiero. La muletilla del frutero es de Xavier Brun, gestor de fondos de Solventis. “Es evidente que hay grandes activos dentro de Aena –explica–. Pero algunas frutas son muy buenas y otras, podridas, hacen que los aeropuertos mal gestionados dejen a cero el valor de los mejores”. Así, hay activos potentes, como El Prat, Barajas, Palma o Gran Canaria, y otros en números rojos, como León, Almería o Vigo. “¿Qué hay que hacer? –continúa Brun–. Lograr que Aena cambie mucho. Pero eso depende de que desciendan más aviones en sus pistas de aterrizaje...”. 

Pese a este fuerte desequilibrio, los números globales son positivos. En 2013, por primera vez, la división de aeropuertos de Aena tuvo beneficios, 597 millones. Y en lo que va de 2014 la evolución es favorable, gracias a la recuperación del pasaje. Aunque, como se ha dicho, el negocio deberá llegar por el aumento de clientes y la explotación comercial, no por las tasas, que están congeladas. Las previsiones de la Comisión Nacional de los Mercados y de la Competencia (CNMC) son que el beneficio bruto de explotación en 2017 ascienda a 2.053 millones, un 31,8% más que en 2013 y un 20,6% por encima de las estimaciones para 2014. El resultado neto esperado para este año es de 629 millones. La deuda es el talón de Aquiles de Aena. En 2017 se prevé que sea de 8.780 millones, lo que supondría una reducción del 27,4% respecto a los 12.094 millones esperados para el cierre del 2014. La compañía ya ha anunciado que, a partir de 2015, destinará el 50% de sus beneficios a retribuir a sus accionistas. Y la previsión es que la rentabilidad por dividendo esté entre el 3% y el 5%. Sin duda, atractiva en un momento como el actual, con tipos de interés bajísimos.

Fuente: La Vanguardia

El hecho de que no sea público el importe de las compras y la ausencia de una confirmación oficial por parte del propio Draghi impidieron que los mercados bursátiles emprendieran el vuelo. Todos ellos, y entre ellos el Ibex (-0,42%), cerraron en rojo. 

“Es cierto que el plan de compra de ABS estaba en el punto de mira –dijo Daniel Pingarrón, de IG Markets–. Pero nunca se había concretado el momento en el que se produciría, ni el importe. Y hoy tampoco se ha hecho. Supongo que las cantidades no son importantes, y que por eso la noticia no se ha notado en las bolsas”. 

“Desde hace semanas, la noticia siempre ha estado en un estadio impreciso. Aunque parece que la compra de ABS ahora sí ha empezado de forma definitiva”, dijo Christian Torres, socio director de Solventis. 

Otros expertos, como Jaume Puig, director general de GVC Gaesco Gestión, prefirieron reservarse la opinión hasta el momento en el que Draghi ponga en marcha de “forma pública” el programa de compra de ABS. 

Bloomberg adjudicó la noticia a dos fuentes próximas al caso que prefirieron mantenerse en el anonimato. La agencia también recordó que el presidente del BCE planea reestablecerse en un balance similar al que había alcanzado a mediados del 2012, tras los dos primeros programas de recompra de bonos (el que se inicia ahora sería el tercer programa). “En aquellos momentos –dijo Torres–, se había llegado a los 3 billones de euros. Actualmente, el balance del BCE se encuentra en los 2,038 billones. Así que el mercado interpreta que tanto el TLTRO actual (la megasubasta de liquidez puesta en marcha en este septiembre) como el programa de recompra de bonos ABS debería ser de alrededor de un billón de euros”. 

Draghi considera que ese tipo de medidas extraordinarias –junto a las reformas estructurales que se le exige a un buen abanico de países, empezando por Francia e Italia– podría sortear el riesgo de deflación que desde hace meses sobrevuela la eurozona. 

Lo cierto es que ese riesgo ha intensificado la presión sobre el BCE, sobre todo tras las últimas declaraciones del FMI, que eleva al 40% la posibilidad de que la eurozona se sumerja en su tercera recesión desde el 2008. 

“Apartir de hoy (por ayer), vamos a ver cuál es el nivel de agresividad que el BCE se va aplicar en la compra de bonos”, dijo Agustín Martín, responsable de crédito europeo del BBVA. 

El buen humor con el que se había abierto la sesión bursátil, con una vertiginosa subida del Nikkei japonés (la mayor desde junio del 2013, un 4%), no pudo prolongarse en el día y los índices europeos recularon. Lo hiciero  todos, incluido el Ibex (-0,42%), pero sobre todo lo hizo Frankfurt, que se dejó el 1,50%. Varias noticias se cruzaron en su camino, entienden los expertos, y entre ellas la hipotética recesión que le vaticina el Bundesbank y los rumores que dan a entender que la banca pública de los länder tendrá problemas para superar las pruebas de solvencia, cuyos resultados se conocerán el domingo. 

“Es de suponer que las bolsas empezarán a reaccionar en positivo tan pronto como se concrete el volumen de compra de ABS –repitió Pingarrón–. Hace falta saber de cuánto estamos hablando, y en qué plazos. De eso, Draghi no ha dicho nada. Pero lo que sí es cierto es que el programa estaba anunciado y que las compras podían haber empezado hoy (por ayer) o en otro momento”. 

Pero, ¿por qué no se ha concretado aún ese plan de compras?, se le preguntó. “Seguramente, porque cuesta llegar a un consenso. De hecho, Alemania siempre se ha posicionado en contra de este tipo de programas: interpreta que, a través de ellos, el BCE se puede convertir en una suerte de banco malo, una entidad que compra activos tóxicos”.

Fuente: La Vanguardia

Fuente: City Wire Selector

Ese momento le llegó ayer al Ibex, que se había elevado un 3,8% desde el jueves, cuando el Banco Central Europeo(BCE) sacó a escena su paquete de medidas excepcionales contra la baja inflación. Ayer el Ibex retrocedió de forma tenue, el 0,09% (se sostuvo cómodamente por encima de los 11.100 puntos: 11.153), algo que mantiene incómodos a todos aquellos inversores que no ven la ocasión de entrar en el parquet. Fueron pocos, por ahora, quienes se animaron a recoger los beneficios de las tres últimas jornadas. Entienden que al selectivo español aún le falta recorrido. De hecho, algunos analistas ya ven la posibilidad de que el índice alcance los 12.000 puntos antes de que acabe este 2014. Hay euforia.

Mientras, el bono español a diez años repuntó ligeramente. Tras haber cerrado en la víspera al 2,57%, incluso por debajo del bono estadounidense (2,61%), ayer las cosas recuperaron un tono más acorde a la realidad: el bono español marcó un interés del  2,64%; el estadounidense, del 2,63%. “El sentido común nos dice que no es normal que España se endeude menos que Estados Unidos”, dijo Brun. Por ese mismo motivo, la prima de riesgo española se elevó cuatro puntos, hasta los 123. En todo caso, sigue en zona de confort.

Fuente: La Vanguardia

Otros prefieren leer a los grandes inversores. Xavier Brun, doctor en Economía y gestor de fondos de Solventis, recupera las palabras de Warren Buffett: “Sé agresivo cuando todos están deprimidos, y deprímete cuando todos sean agresivos”. “Por eso mismo –dice Brun–, sospecho que George Soros hace semanas que invierte en el mercado griego...” .

Y es cierto: Soros se ha asomado al mercado inmobiliario griego. Porque los grandes inversores van un paso por delante del resto. De hecho, ellos no se suben a la ola: ellos forman esa ola. Y ahora, están formando la ola en los países periféricos del sur de la UE, como España, Portugal o Italia. Grecia también está entre ellos. De ahí la frase que abre la crónica: “¡Quién nos lo iba a decir, cuando hace dos años nos contaban que el euro podía romperse por culpa de los griegos!”, dice David Cano.

Hace dos semanas, el Banco del Pireo colocaba 500 millones de euros en bonos a tres años. Se trata de la primera subasta de estas características en el país en tres años. E indica dos cosas: que Grecia ha tomado el camino de la recuperación (la Comisión Europea le pronostica un crecimiento del 0,6% en el 2014, tras seis años de recesión) y que, además, sus activos ofrecen buenas rentabilidades, próximas al 5%, desde luego superiores al bono alemán, hoy tan seguro como aburrido.

“En general, hay apetito por los periféricos –dice Cano–. Se ha producido un cambio radical en la mente de los inversores. Hace dos años tenían en cartera renta variable y renta fija de los emergentes. Ahora, lo que se lleva es no tener emergentes, y sobreponderar en los países periféricos. Esto ocurre porque todos ellos empiezan a crecer este año. Y porque se han sacudido los excesos del pasado”.

De entre los periféricos, Grecia es el que más paga por sus bonos porque también es el que tiene más deuda acumulada. Comprarlos empieza a tener sentido, particularmente porque ha puestofreno a la caída del PIB. “Tienesus riesgos, claro –añade Cano–. Pero no son los mismos que losde hace dos años...”.

Víctor Alvargonzález, director de inversiones de Tressis, comparte la lectura. Hay posibilidades en Grecia –la troika ha rebajado la presión sobre el país, y Moody’s le ha subido la nota–, pero hay que leerlas con cautela.

“Hace un año, ya apostábamos por la renta fija y la renta variable periférica –dice–. Nos gustaban Italia, España, Portugal e Irlanda. Grecia no estaba allí. Sin embargo, ahora somos conscientes de los cambios en Atenas. De hecho, el 18 de marzo, Grecia empezó a emitir al 3,10% TAE letras a tres meses. Esa rentabilidad casi cuadruplica la de los bonos españoles a ese plazo. Y teniendo en cuenta que la troika está aprobando los exámenes al país, el riesgo de quiebra a corto plazo es menor. Otra cosa es lo que pueda ocurrir a tres años vista...”.

En todo caso, la apuesta por Grecia es aún experimental, y debería plantearse desde un punto de vista residual. Es cierto que sus bonos ofrecen buenas rentabilidades, y que su bolsa ha crecido un 14% este año. “Pero Milán ha subido el 12% –dice Alvargonzález–. Y con un nuevo primer ministro joven y reformista, Italia me ofrece más confianza”.

Fuente: La Vanguardia

Vale el ejemplo como introducción a uno de los nuevos fenómenosque se está dando en el ámbito bursátil. A lo largo de este 2014, dos socimi españolas (sociedades cotizadas de inversión en el sector inmobiliario) ya han saltado al parquet (se trata de Lar e Hispania), y otras 18 preparan su incorporación en los próximos meses, según fuentes consultadas por este diario. “El éxito de las socimi a la hora de atraer capital constata el apetito de los inversores por las propiedades españolas”, publicaba esta misma semana The Wall Street Journal.

“Tengo clientes preguntándome por el tema – dice Ignacio Porta, socio de Capital Value –. Lo cierto es que Guindos (ministro de Economía) está intentando poner en marcha algo que ya funciona en los países anglosajones. Allí se llaman REIT (real estate investment trust). Aquí son socimi: se trata de lograr que estas sociedades, que adquieren, promocionan y rehabilitan edificios para su alquiler, coticen”.

Para que se geste este fenómeno, todo converge ahora, opinan los analistas. En España, el mercado inmobiliario está a nivel de suelo: su recorrido es inmenso. Para los grandes inversores internacionales, el panorama queda claro. Lo demuestra el hecho de que George Soros y John Paulson hayan entrado en Hispania. “Pero no nos engañemos – dice Xavier Brun, gestor de fondos de Solventis –. La inversión de Sorosen Hispania es mínima. Sus 90 millones de euros equivalen a veinte euros míos...”.

Sólo hay un pero, entienden todos. El mercado español sigue siendo rígido. Desde que se rompió la burbuja, interpretan, los precios han bajado muy poco a poco. Y esa rigidez ralentizará el proceso de recuperación: los precios también subirán despacio.

“Aun así, el momento es único –añade–. Entre otros motivos, porque más allá de la renta variable, es casi imposible encontrar buenas rentabilidades. Una socimi puede obtener rendimientosde entre el 9% y el 10%. Y eso, si lo comparas con la rentabilidad que hoy te da el bono a diez años (sobre el 3,35%)...”.

Fuente: La Vanguardia