Xavier Brun: "La borsa és cara o barata? Depèn!"

Aquesta setmana ens acompanya Xavier Brun, gestor d’inversions de l’Agència de Valors Solventis i actual Director del Màster Universitari en Mercats Financers de la UPF – Barcelona School of Management. Després d’un inici laboral al Perú va tornar a Barcelona on va incorporar-se a la Societat Gestora Gesiuris, d’allà va saltar a l’equip d’anàlisi i gestió de Strategic Investment Advisors Group, última parada abans de fer el pas com a gestor de fons d’inversió  a Solventis AV.

Per tots aquells estudiants i professionals joves que ens llegeixen i busquen un exemple de com començar una carrera al món financer, quin ha estat el teu recorregut?

Jo vaig estudiar a la Pompeu, on vaig fer primer la Diplomatura en Ciències Empresarials i després la Llicenciatura en Administració i Direcció d’Empreses.  Si vols treballar en aquest sector, no et cal haver estudiat a Harvard o Yale, sinó tenir moltes ganes d’aprendre. Has de ser autodidacta i aprendre de tot: enginyeria, automoció, sector consum, sector pharma, etc. Has d’entendre un sector mínimament i això fa hagis d’estar aprenent i estudiant constantment. És qüestió d’hores i no tens horari, cal vocació i passió per la feina.

No he estat dels que “jo és que vull ser gestor d’inversions de tota la vida” el que passa és que vaig estudiar la carrera que volia i des de ben petit, no t’exagero si dic que des dels 12-14 anys, ja tenia molt clar que volia fer econòmiques. M’atreien molt els números i m’agradava molt l’economia, per tant, vaig estudiar una carrera que m’agradava molt i això es notava. Un cop a la carrera ja vaig veure la meva passió: les empreses i la valoració.

Acabes la carrera i marxes al Perú.

Vaig començar empresarials, em vaig passar a ADE i abans d’acabar l’últim any un professor de la universitat em va dir: “Escolta Xavier, voldries anar a fer unes practiques al departament financer d’Endesa al Perú?” I jo encantat, que el món es petit. Amb 21 anys em vaig plantar al Perú, va ser l’any 1998, un país molt diferent al d’avui dia que té 5 o 10 vegades més de turistes. Em vaig trobar en un país completament diferent al meu i allò em va espavilar molt. Quan vaig tornar em van dir de quedar-me a la universitat com a professor, no m’ho vaig plantejar mai però vaig dir que sí a la primera  i des d’aleshores que he sigut professor. I actualment sóc el Director del Màster Universitari en Mercats Financers de la UPF – Barcelona School of Management. No em volia quedar a la part teòrica així que vaig entrar al middle-office de la gestora Gesiuris, és justament la gestora d’un dels professors que em va introduir a la universitat, el Xavier Puig. En aquell moment Gesiuris era una gestora molt petita en comparació a l’actualitat, érem poca gent i treballàvem molt bé. Allà vaig conèixer a Walter Scherk, que tenia una gestora suïssa amb un altre soci tot i que ell vivia a Barcelona. El seu projecte va créixer molt i em van oferir d’incorporar-m’hi. Tot i haver seguit les lectures del mestre Buffett i els value investors, a SIA, s-i-a.ch, és on ho vaig aprendre tot sobre l’anàlisi fonamental. A SIA vaig entrar al que s’anomena deep value, tot i no tenir terminals Bloomberg, gestionàvem 2.000 milions d’euros.

I en què consisteix el deep value que et permeti operar sense Bloomberg?

Com que analitzes companyies, l’únic que t’importa és la informació financera i empresarial que hi ha a la pàgina web de la companyia, parlar amb la direcció i visitar l’empresa. El Bloomberg és una eina que et dóna el preu, i està molt bé, perquè hi ha eines dins del programa que et donen informació d’un sector o de les companyies del sector relacionades amb la que busques. Tanmateix corre’s el perill que es converteixi en una joguina i t’hi perdis.

Confondre informació amb coneixement

Allà hi vaig ser durant uns 5 anys fins que va venir la crisi del 2008 i la companyia va decidir centralitzar la seva activitat a Ginebra i se’ns va oferir als analistes de Barcelona d’anar a treballar a Suïssa. Mentre prenia una decisió a nivell personal, Solventis estava buscant gent per la seva àrea de gestió patrimonial i em van fer van fer una oferta que vaig acceptar. I a Solventis aplico tot el que vaig aprendre a SIA, que s’ha d’analitzar i entendre molt bé un negoci fins al punt que puguis arribar a mirar als ulls del president d’una companyia i dir-li: “ No em crec que vostè faci aquest projecte dintre de 2 anys, per totes aquestes raons”. Cal conèixer el sector igual de bé que la direcció de l’empresa.  Quan era part de SIA em vaig especialitzar en un fons de mines que teníem. Llavors, has de viatjar on són les mines: Canadà, EUA, etc.

Chile, Mèxic…

Exacte, llavors viatges però sobretot vas a conferències. Cada any anava a Londres, Miami i Toronto en què durant 3 dies veus totes les companyies que cotitzen a borsa i tens l’oportunitat parlar-hi una en una. Allà vaig aprendre també que qualsevol persona, qualsevol inversor te accés a l’empresa, i això es mitjançant l’inverstor relations.  Si algun company em diu: “Ostres, és que tu tens més informació que jo” li responc que “Perquè tu vols, perquè tu vols”. Truques a l’investor relations i demanes una reunió. Per exemple, la setmana que ve en tinc una amb Konecranes, que és l’emprea que fa les grues del port de Barcelona, les que agafen els contenidors. Una companyia molt estable, per margin of safety, no li veig res estrany però vull parlar amb ells perquè m’expliquin el sector, la competència, etc. Enviem un correu demanant una conferència i ja tinc amb el director financer una conferència per la setmana que ve, una companyia que capitalitza mil i escaig milions d’euros.

En relació a l’anàlisi de mines que havies fet, George Soros ha entrat fort l’estiu del 2014 en or i en accions d’empreses mineres. Entenc que des del moment que tu fas un anàlisi des el punt de vista value si veus un marge de seguretat bo t’importa poc l’anàlisi macroeconòmic. Trobes que està fonamentada la decisió de Soros?

És que tot té un margin of safety, fins i tot comprar-te un pis. Si et compres un pis a l’avinguda Pearson a 2 000 € el metre quadrat crec que és barat perquè crec que en val 4 000 €. Automàticament ja tens un marge de seguretat del 100 %. Amb l’or i les mines passa el mateix. Pat Dorsey apunta al seu llibre que existeixen 5 avantatges competitius: un actiu intangible com una marca (Coca-cola), costos de canvi de producte o servei, efecte de xarxa – vols el producte o servei perquè el té tothom –, el productor més barat o el productor en escala. En el cas de les mines me’n vaig al productor més barat, i és tant senzill com analitzar oferta i demanda i veure el preu: quant em costa extreure or? Doncs tu analitzes tots els productors d’or i mires quin és el miner que extreu amb menys costos. Cal tenir en compte altres despeses ara bé fer el forat de la mina cap a baix costa 1 000 dòlars la onça. Per això per sota de 1 000 $ sempre ho dic: compro or. És per un tema d’oferta i demanda no pel fet que s’ha disparat la base monetària i hi haurà hiperinflació i per tant l’or pujarà als núvols. Em costa molt explicar-li a un client que l’or se n’anirà a 4 000 $ per base monetària.

Abans has comentat el tema d’Apple. Estàs d’acord amb en Carl Ichan que diu que ha d’anar a 200 dòlars?

No, i la raó és que nosaltres veiem el valor d’Apple en 115 dòlars aproximadament, no gaire més que ara. Nosaltres vam entrar a nivells de 50, avui és a 100. Llavors vam fer el que diu Warren Buffet: invertir per dormir bé. I com que vull dormir bé, inverteixo i no faig apostes  a veure què passa. Warren Buffett diu: “Jo sóc un jugador de beisbol amb les accions, només batejo les pilotes que em venen bé i amb la sort afegida que no només tinc tres tirades, sinó moltes més”.

No us crea recel invertir en empreses tecnològiques com Apple?

No, ara t’explicaré perquè Apple la veiem diferent a Nokia o a Blackberry, pensem que és un model de negoci completament diferent. Primer, Apple no és monoproducte sinó multiproducte. Segon, l’avantage competitiu és el switching cost o cost de canvi. Qui té un iPhone sovint té un iPad i un ordinador Mac, que ara ja pot portar l’Office de Microsoft. A més a més, té una cosa que nosaltres portàvem dient des de fa temps, l’Applepay. Visa té 2.000 milions de targetes de crèdit, Mastercard 1.000 milions de targetes de crèdit i American Express 150 milions. Quants comptes d’Itunes té Apple? 800 milions. Automàticament és la tercera empresa en targetes de crèdit. T’adones abans que has perdut el telèfon que la cartera. Què és el que necessita fer Apple? Doncs fer el que fan les targetes de crèdit, només cal afegir un xip. Llavors tens un cert avantatge, vam fer aquest càlcul i això aportava un 5-10% de la facturació d’Apple. Això sí, amb el risc tecnològic que irrompi al mercat un model revolucionari de telèfon. Una pregunta: com eren els telèfons fa 10 anys?

Ara no hi sou, però ho teniu present pel moment en què el marge de seguretat us sembli atractiu.

Exacte, en val 200? No ho pensem. Avui en dia hi ha 6.000 milions de telèfons mòbils al món, dels quals 900 són smartphones. Apple té un 20% de la quota de mercat, i ha adquirit el que a economia estudiàvem que era la descremació del sector, és a dir, ha agafat la crema del sector, ha agafat la millor part. Es preveu que hi continuïn havent 6 mil milions de mòbils al món en els pròxims 5 anys, però en canvi els smarthpones passaran de 900 a 2100 milions. Això es un creixement de smartphones brutal. Això vol dir que Apple mantindrà la quota del 20%? No ho crec, per tant la meva premissa és que tot i que vendrà més unitats, la quota de mercat serà cada cop menor perquè nomes anirà a la cremació, a la cúspide de la gent que ho pot pagar. En base això la valoració se’n va a 115, és per això que l’únic que hem de mirar als trimestres és que la quota de mercat d’Apple sobre els nous smartphones es mantingui o baixi. Si Apple aconsegueix mantenir el 20 %  de quota de mercat vendrà 400 milions d’Iphones i amb els marges actuals sí que compro la tesi de’n Carl Icahn dient que les accions d’Apple valdran 200 dòlars. Ara bé mentre això no es produeix hi ha altres oportunitats que poden sorgir, mentrestant no tindré accions d’Apple.

Quina és l’estructura empresarial del grup Solventis?

Solventis és una boutique financera independent on els socis són els propietaris de la companyia i s’encarreguen d’una àrea de responsabilitat diferent. Hi ha 4 departaments: consultoria, corporate finance, gestió patrimonial i intermediació.

– Consultoria financera és un dels principals departaments i es dedica a analitzar qualsevol actiu financer des dels més simples com la valoració del risc d’un fons d’inversió o el risc de fallida i liquiditat, fins a productes més complexos com els productes derivats.

– Corporate finance, que s’ocupa assessora altres empreses en fusions i adquisicions, ampliacions de capital i sortides a borsa.

– Intermediació, que realitza les típiques tasques de brokerage i facilita la compra i venda d’accions als clients.

– Gestió patrimonial, que aquí és on sóc jo. Actualment portem 5 sicavs de les quals 2 són obertes:  Solventis Eos i Solventis Athenea. Solventis Eos està 100% enfocada a la renda variable i Solventis Athenea a la renda fixa. Les altres 3 Sicavs són familiars i estan fetes d’un híbrid entre les dues públiques.

El pla de pensions funciona de manera semblant a les Sicav?

Exacte, un es diu Solventis Eos pel que són dos clons i l’altre és Solventis Cronos que l’única diferencia que té amb Solventis Atenea és que li hem augmentat la duració dels actius, és a dir, hem incrementat el venciment mitjà que té aquella cartera. A Atenea el venciment mitjà és inferior a 18 mesos i, en canvi, Solventis Cronos té una duració de tres anys aproximadament.

Si una empresa volgués portar el pla de pensions a vosaltres simplement ho hauria de comunicar.

Sí, ens truca i ens diu quin pla de pensions vol la persona i nosaltres ja ens encarreguem de tot el papers. I el mateix en gestió de SICAV o institucions d’inversió col·lectiva. No fem fons d’inversió perquè no som una SGIIC però estem en negociacions perquè si tot va bé d’aquí d’un any, farem el Solventis Eos fons d’inversió. Per quin objectiu, molt simple: difusió gratuïta als mitjans de comunicació. Amb els fons d’inversió ja ets als rànquings Morningstar i Expansión. En canvi,  amb una SICAV, tot i superar els 500 partícips i beneficiar-te de la traspassabilitat sense tributatació no tens el mateix ressó.

No ho veu el públic.

Correcte, queda molt amagat. Intentem obtenir aquesta notorietat amb els plans de pensions però sempre queden una mica en segon terme.

Per tant voleu convertir-vos en societat gestora?

Ja ho som, gestora de SICAVS, el que no podem fer es gestionar Fons d’Inversió, ja que necessitaríem una SGIIC. Avui dia estem oberts a tot, inclús a crear o comprar una SGIIC. Però a efectes pràctics, un Fons és igual a una SICAV. Tu tens 3 figures: el client, la gestora i el dipositari. I la gestora m’anomena a mi, Xavier Brun, com a gestor d’aquell fons o SICAV. El client s’adreça a la gestora i li manifesta la voluntat d’invertir. Acte seguit la gestora el convida a fer una transferència al dipositari que actuarà de “tresorer”, la societat gestora no pot veure ni acceptar diners només veure la quantitat de diners que hi ha dipositats. Un cop fet això, la gestora parla amb el dipositari i li diu “he comprat aquestes accions en aquest broker”, acte seguit les accions són dipositades al dipositari, d’aquí la paraula, i aquest en fa el pagament al broker. El dipositari és qui mou els diners i el gestor qui ordena què comprar i què vendre, però no toca ni veu ni cinc.

I vosaltres com a gestors no necessiteu l’autorització constant del client per a poder operar com li passaria a una EAFI.

Exacte, en el cas de les SICAV obertes el client ha comprat unes accions en una societat anònima i aquí qui fa la gestió d’actius mobiliaris i emet els permisos és algú designat pels accionistes però no cada accionista individualment. Ja et diu “tot el que tu facis m’està bé”, per tant no haig d’informar en cap moment al client i dir-li que estem comprant o que estem venent i està pendent de si ho accepta o no, perquè m’ha delegat aquesta tasca a mi. Això respecte les SICAV i els plans de pensions. Després tenim també un enfocament més de banca privada, és a dir, em ve una persona que pot tenir més o menys diners i em diu escolta, vull que em gestioneu els meus diners. I amb aquesta persona ens asseiem i intentem identificar les seves necessitats perquè seran les que marcaran la seva cartera.

En el teu cas, Eduard, podries dir-me: “jo vull una cartera de renda variable 100 % perquè jo sóc jove i m’encanta l’adrenalina”. I per mi cap problema, però si en 2 anys et vols comprar un pis o tens prevista una despesa gran et diré que  de renda variable ni parlar-ne  perquè tu tens una necessitat a mitjà termini. I si ho fas el que estàs fent és jugar a borsa, i jugar es juga al casino, no als mercats financers. Tinc els meus diners al mateix lloc que la gent a qui assessoro: Solventis Eos.

Faig un anàlisi del marge de seguretat, és a dir, de la diferència del preu d’una acció i el seu valor que no depèn de la borsa sinó de les característiques pròpies de l’empresa i el seu sector mig i llarg termini. Per exemple, Plastic Omnium té un marge de seguretat del 57 % això vol dir que per cada euro que obtinc de valor de l’empresa només n’haig de pagar 0,63 euros. Llavors què haig de fer? Doncs comprar Plastic Omnium. Per contra, Bongrain tenia un marge de seguretat del 5 % i per tant la vaig vendre. La borsa és cara o barata? No ho sé, depèn del marge de seguretat de cada empresa. Si el marge de seguretat és inferior al 30 % segurament no és el moment de comprar.

Com es justifica el cobrament de la comissió de gestió de l’1,35 % i del 9 % dels guanys com un servei que afegeix  valor pel client?

Primer, perquè ens encarreguem de les seves inversions i segon perquè el que faig pels meus clients ho faig per mi. El 100% dels meus diners és en renda variable, a Solventis Eos . I sempre ha estat invertit. No sé quan pujaran o baixaran els mercats perquè desconec la psicologia de la gent, que és qui mou aquests mercats, però sé que a mig i llarg termini el preu va agafat de la mà del benefici. Si el benefici puja, l’acció puja. Tenim cura de les inversions dels clients que no s’han de preocupar de si ara és bon moment d’invertir en cotxes, assegurances o bancs. Perquè al final el que has de mirar és això. Des de Solventis hem superat l’Eurostoxx en un promig de més del 6% anual en els últims 8 anys.  Qui hi hagués posat 1 euro a l’índex al moment de la nostra creació ara perdria un 14 % del capital. Per contra si hagués invertit a Solventis Eos hauria guanyat un 42 %. Un cop dit això quan inverteixi, inverteixi en persones, no en un fons d’inversió.

Com el cas de Bestinver que ha patit la sortida del seu gestor, Francisco García Paramés.

Aquest mes hi ha hagut 3 sortides molt importants. Si tu tens diners a Bestinver has d’anar amb el gestor. Perquè el coneixement, el franchise – o valor afegit – que diuen els americans, és un coneixement adquirit i l’habilitat que té la persona, no el fons d’inversió. És com tenir el Messi al Barça o no tenir-lo, gestionar és com confeccionar un equip de futbol amb els millors jugadors del món i cada dia pots escollir.

Finalment, dins dels value investors hi ha diferents posicions respecte la diversificació de la cartera. Quina és la vostra?

Tenim una limitació de recursos humans, si tingués un equip de 15 persones podríem invertir fins a un 10 % de la cartera en un sol actiu. Com que no és el cas ens limitem perquè tot i tenir criteris semblants els dos gestors, que som el Christian Torres i jo mateix, no són idèntics. El que fem és el següent, si a algú li agrada una companyia, inverteix un 1%, si ens agrada als 2, hem parlat amb la companyia i analitzat tot el sector, invertim fins al 3%. Si a més d’agradar-nos als dos, el marge de seguretat es excel·lent podem arribar al 5%. I si a més a més el mercat se’ns posa de cara, és a dir que el marge de seguretat augmenta, i el preu de l’acció cau com amb el cas de Leoni o Draegerwerk podem arribar fins al 7%. Amb aquests percentatges tenim una trentena o quarantena d’actius en cartera.

Moltes gràcies per atendre’ns i molta sort.

Gràcies a vosaltres.

Fuente: Wallstreet.cat