Sorpresa. ¿Praelatio?

Christian Torres - 20/03/2013 - el Economista

Este fin de semana hemos vivido un nuevo episodio de "¡sorpresa!", o de "aquí mando yo", sobre el concepto de prelación, independientemente de las reglas con las cuales todos los agentes económicos -inversores, emisores, reguladores, etc.- en principio nos debemos regir. Esta obra de teatro parece estar escrita realmente por algún extraterrestre. En la carrera nos enseñaron el funcionamiento y las reglas de juego en el mercado de capitales y nos introdujeron el concepto de prelación. Por si estaba confundido, he ido a la Real Academia Española para saber su definición y dice: "Antelación o preferencia con que algo debe ser atendido respecto a otra cosa con la cual se compara". Este vocablo proviene del latín praelatio, que significa prioridad.

Por tanto, y siguiendo con los acontecimientos de este fin de semana en el sistema bancario de Chipre, el grado de prelación de los activos financieros de una entidad financiera debería seguir el siguiente orden y pari passu dentro de su misma categoría: 1) cuentas corrientes y depósitos bancarios; 2) cédulas hipotecarias; 3) pagarés y bonos senior; 4) deuda subordinada -y, dentro de ésta: (a) Low tier II (LT I), subordinada con vencimiento y opción call, (b) Upper tier II (UT II), subordinada perpetua, y (c) Tier I, participaciones preferentes-, y 5) cuotas participativas y acciones. Así, en caso de quiebra, los primeros en asumir pérdidas corresponden al extremo inferior de la lista, ascendiendo en ella, sucesivamente, hasta cubrir la totalidad de la pérdida en la que se ha incurrido.

Con base en esta premisa, los inversores calculan el binomio rentabilidad/riesgo, exigiendo unos tipos de interés u otros, según donde estén en ese orden de prelación (en ausencia de otras características) por el simple hecho de poderse quedar sin blanca, de tal forma que a mayor riesgo, mayor exigencia de rentabilidad y viceversa. Por tanto, la rentabilidad exigida a un bono senior será inferior a la de un LT II, que a su vez será inferior a la del UT II, y así hasta llegar a los accionistas, que son los que, en definitiva, tan sólo obtienen un posible remanente beneficios pos-impuestos.

Se rompen los fundamentos básicos

Pues bien, venimos observando con cierta preocupación que dicho compromiso asumido por todos los agentes económicos y en el cual todos nos hemos formado está siendo vulnerado por Estados, bancos centrales y organismos multilaterales. Sin lugar a dudas, esta actuación aleatoria conlleva riesgos incalculables. ¿Ha sido la posible imposición de una quita a los depositantes en bancos chipriotas -quita y no exacción fiscal, como nos quieren hacer creer- un hecho aislado? Pues, si atendemos a las últimas reestructuraciones bancarias, parece ser que más que la excepción, esto empieza a ser la norma, y de ahí aún más nuestra preocupación por la constante ruptura de algunos de los fundamentos básicos del mercado de capitales.

Veamos algunos ejemplos: el 1 de febrero de 2013, los bonistas subordinados (tier II) de SNS Reaal Bank (último banco holandés nacionalizado) y accionistas son recomprados a cero. Hasta ahí todo bien. El Gobierno inyectó 3.700 millones de euros, pero no aplicó ningún tipo de quebranto a los inversores de deuda senior. Mantuvieron el orden de prelación, pero al no imponer pérdidas a la deuda senior cargaron a los contribuyentes con un superior coste.

Una semana después, el antiguo Anglo Irish Bank (banco irlandés que fue rescatado con finanzas públicas en el 2009) llevó a cero el valor de su deuda senior. ¿Por qué se tardó tanto tiempo en realizar esta operación?

La actuación del BCE en el caso de la quita de Grecia es también uno de los ejemplos recientes incomprensibles, máxime cuando se encuentra implicado el organismo supervisor. Y ahora y aquí diría que se produce el ataque más flagrante, el 17 de marzo de 2013, a los depositantes en bancos chipriotas se les asignará previsiblemente un impuesto del 6,75 / 9,90% sin antes asignar ningún tipo de recorte a la deuda senior, subordinada o, por supuesto, a los accionistas. Es muy preocupante. La praelatio es una de las bases del mercado de capitales, y poner en entredicho tal mecanismo es, simplemente, precipitarnos a un abismo. ¡Aviso a navegantes!

En las últimas horas se ha variado la escala de quitas que se impondrán a los depositantes chipriotas, en los tramos bajos menores de lo inicialmente anunciado. Realmente, siguen sin comprender nada. Lo relevante es hacer recaer las pérdidas en donde realmente toca, salvaguardando el principio de prelación que da equilibrio a los mercados.